本季目录登记采用公司主报告 V5.0，编订 2026-09-16。正文保留原有配套说明及研究日期；版本绑定以此处及页首关联报告为准。

阿里巴巴｜2026-Q3季度跟踪与估值报告

研究截止2026-09-13；财务基础为2026H1及6月季度；Q3财报尚未披露。估值版本2026-09-13-HOLDINGS-CORE-V1；主要估值时点2031年末，价格比较日2026-09-12。

决策摘要与结论翻转条件

研究结论：条件配置。 电商现金、云业务与新投入具有不同风险；AI使用量增长只有在定价、资本更新和经营费用之后留给股东才构成价值。

操作判断。 未持有：在首档及以下、核心论证仍成立时列入分批建仓候选；高于首档等待回报改善。已持有：无关键反证时保留长期持有依据，只有价格、证据与账户容量同时允许才考虑增持。本判断沿用正文载明的业务、估值及报价基准，2026-09-16增补不代表行情已刷新；执行前比较实际报价和最新证据。

现行正式价位。 HK:09988（HKD）：首档 98.5、主仓 85.9、核心 75.2。数字与配套公司主报告第十四章、配套季报及工作台采用来源一致。本轮新增摘要未重新核价；主仓、核心价也不解除经营反证或账户容量约束。

结论变化	公司特定条件	处理
增强或由观察转入配置评估	云外部收入及盈利质量改善，即时零售投入呈现可持续单位经济	先改变对应经营分支的判断，检查估值是否仍有回报，再考虑提高配置；不自动上调全部情景权重
下调或撤销增配依据	云收入增长被价格和资本开支吞噬，电商现金持续补贴低回报扩张	暂停增配并复核持有、退出及Replacement；先评估新证据对主营和普通股回报的影响
仅价格变化	业务证据不变但报价跨越正式三档	改变回报与资金安排，不据此改变企业能力判断；三档只是带条件的价格门槛

市场预期差的具体论证和反向解释保留在配套公司主报告第十三章；未取得一致预期或事件反应证据时，它是待证的投资分歧，不把模型价格差写作已证实错价。经营假设和市场支付的联合坏路径、资本及稀释压力继续见配套公司主报告第十四章，不能只用主观加权均值判断安全。

编号	事前方向判断及期间	判定期限与口径	当前状态
RF-20260916-ISSUER-HK-09988	J：预期截至2027-03-31财年的云智能集团收入高于截至2026-03-31财年同口径数值	2027-07-31；发行人年报或正式公告，同币种、同单位、同并表范围，使用可比重述值	待检验；数值概率未设定，不能称已校准

该预测是可证伪的年度检查点，不代替长期产品与竞争判断；未披露不按失败处理。资料先冻结再检验，过去预测不随季度改写；全池事前预测记录（本地核验材料，未公开）保存事件、期限和校准边界，执行规范说明到期及修订流程。

条件研究价位，税费前；三档表示研究纪律，不能脱离竞争、证据、现金与账户容量单独下单。公司主报告；估值与概率附录；原始证据

云增长加速，集团利润和自由现金仍承受AI投入。新分部口径与以前不能机械逐列比较；完整季度的电商、云与AI亏损应放在一起看。

本轮查询到的资本与经营补充见证据清单。未发现足以单独改变本轮Base主干的已核实新增事实；这不代表不存在未检索到或未披露的信息。

F：2026年6月季度收入2689.53亿元，同比+9%；归普通股利润105.37亿元，同比−76%；OCF229.45亿元，公司口径FCF−446.70亿元。AI云与计算收入484.37亿元，+45%；云调整EBITA56.28亿元，AI实验室及应用调整EBITA亏损138.61亿元。

公开日期、获取日期和具体PDF页码见证据清单。累计H1不冒充Q2或Q3实绩；没有同口径季度序列的指标标为待补，未编造环比。

基础假设	本期评估	对模型的影响
H-HK-09988-H01：电商网络保持商家回报和可用现金	云收入增长与调整EBITA改善并存，电商和应用投入压低当期利润；必须拆分。	逐项保留有利和不利路径
H-HK-09988-H02：AI云增长可覆盖设备更新与研发	AI应用费用和算力资本开支先消耗现金，不能将云增长和全部现金同时资本化。	竞争/第二曲线影响经营与支付的不同部分
H-HK-09988-H03：应用投入形成有支付意愿的客户而非永久补贴	普通股、债务及过渡资本预算明确；首次分部模型仍需以后检验投资回收与净稀释。	资本变化先改每股，再检验价位

本期采用公司主报告所列长期判断；季度表记录截至研究日的本期增量。

当前107.5港元反映低电商成长和高AI投入的复杂预期。机会在云的商业化和即时零售单位经济性超过期待；风险是把任何AI资本支出都视为将来利润，忽略推理价格下降和持续算力更新。

证券	9月11日参考报价	价格位置	Base情景年化	现价要求的退出/Base
HK:09988	107.50 HKD	高于首档，等待价格或判断变化	10.1%	1.10倍

O：报价不是市场一致预期调查。J：过度悲观、反应迟缓和过度乐观属于候选解释；目前没有完整点时分析师预期或机构持仓数据来证明哪种解释成立。C：反推值是达到指定12%年化所需的退出价值，不代表所有市场参与者都追求12%。

首次采用2031分部净利与资本预算：电商、AI云、应用/其他独立建模，参考业务倍数12/24/12，减中央费用资本化并预留净债务、资本开支与股本变化。现有现金不全额加回；明列前期资金消耗和2031仍需维护投入，不能直接用当期Non-GAAP利润乘成长PE。

新增公司经营与权益情景，九格交叉和资金口径见附录。旧假设、旧价与变化统一放在独立对照，本报告仅保留当前采用价位。

上述价带位置只形成研究动作：价内先核对论点与现有暴露，价外等待或继续研究。已有持仓不因报价高于首档就自动卖出，也不因低于核心价就自动加仓；须比较原持有理由、替代机会与风险集中。未改变券商记录、成本、现金或个人风险政策。

观察	改变判断的方式
云外部收入、客户续用和资本支出	若与长期假设相反，重新审查对应经营路径、概率和三档；不是只更新财务表
电商同口径客户管理收入及即时零售单位经济性	若与长期假设相反，重新审查对应经营路径、概率和三档；不是只更新财务表
股本、可转债、已承诺投资与集团自由现金共同复核	若与长期假设相反，重新审查对应经营路径、概率和三档；不是只更新财务表

利润率、未来净现金和投入回收是研究范围；同样云增长可能对应不同设备更新负担。股份口径为香港普通股，一份ADS代表多股不能混用。

阅读详细公司主报告 V5.0：产品业务、S1–S4、L1–L7、前证及完整估值集中在主报告。本季保留当期数据、趋势和同一正式三档。研究与行情日期沿用本期注明时点，重新绑定主报告不代表新增财报或行情。