中兴通讯H｜2026-Q3季度跟踪与估值报告

研究截止2026-09-13；财务基础为2026H1；Q3财报尚未披露。估值版本2026-09-13-REMAINING-POOL-V1；主要估值时点2031年末，价格比较日2026-09-12。

当前采用价位 · HK:00763（HKD）

条件研究价位，税费前；三档表示研究纪律，不能脱离竞争、证据、现金与账户容量单独下单。公司主报告；估值与概率附录；原始证据

网络与算力组合转型仍在消耗利润，短期净利润下降既可能是投入期，也可能是低回报业务替换高回报业务。要用交付毛利、研发费用与回款将两种解释区分。

本批已检索8月15日至9月13日公告，具体资料和资本压力见证据及附录。公告标题只是检索目录，只有已阅读的原文用于事实与估值。

F：2026H1收入780.25亿元，同比增长9.05%；归母27.53亿元，−45.57%；扣非22.21亿元，−45.89%；OCF−1.27亿元。收入和利润方向不同。

公开日期、获取日期和具体PDF页码见证据清单。累计H1不冒充Q2或Q3实绩；没有同口径季度序列的指标标为待补，未编造环比。

基础假设	本期评估	对模型的影响
H-HK-00763-H01：运营商存量网络仍形成可维护、可收费的业务底座	网络与算力组合转型仍在消耗利润，短期净利润下降既可能是投入期，也可能是低回报业务替换高回报业务。要用交付毛利、研发费用与回款将两种解释区分。	逐项保留有利和不利路径
H-HK-00763-H02：算力交付形成可重复且有现金回收的净利润	算力业务具有真实产品和客户入口，2031可以进入Base而无需等待完全成熟。成功标准是重复采购、费用后利润和应收回收，不是发布超节点。运营商投入变化与AI预算变化并不完全同步，应保留业务替换而非纯增量的路径。	竞争/第二曲线影响经营与支付的不同部分
H-HK-00763-H03：研发与客户工程能力可以迁移且不依赖单一生态	保留2031正常化归母45/80/105亿元和低/参考/高10/12/15倍。80亿元已包含算力转型与通信修复，不能再给全集团纯AI平台倍数。H1利润下降不足以证明转型失败，也不足以支持上调Base；本次增加条件概率和竞争分析，三档复核维持。	资本变化先改每股，再检验价位

本期采用公司主报告所列长期判断；季度表记录截至研究日的本期增量。

候选机会是市场只看到传统通信减速而低估算力净贡献；反面是市场已用AI收入题材提前支付，却忽略低毛利采购成本。H股报价便宜与否应由自己的人民币归属利润桥判断，不能直接拿A股PE作为H股必须回归的价格。

证券	9月11日参考报价	价格位置	Base情景年化	现价要求的退出/Base
HK:00763	22.98 HKD	高于首档，等待价格或判断变化	1.4%	1.74倍

O：报价不是市场一致预期调查。J：过度悲观、反应迟缓和过度乐观属于候选解释；目前没有完整点时分析师预期或机构持仓数据来证明哪种解释成立。C：反推值是达到指定12%年化所需的退出价值，不代表所有市场参与者都追求12%。

保留2031正常化归母45/80/105亿元和低/参考/高10/12/15倍。80亿元已包含算力转型与通信修复，不能再给全集团纯AI平台倍数。H1利润下降不足以证明转型失败，也不足以支持上调Base；本次增加条件概率和竞争分析，三档复核维持。

已复核现有2031经营桥；本次没有证据支持将所有利润或倍数同步上调。旧假设、旧价与变化统一放在独立对照，本报告仅保留当前采用价位。

上述价带位置只形成研究动作：价内先核对论点与现有暴露，价外等待或继续研究。已有持仓不因报价高于首档就自动卖出，也不因低于核心价就自动加仓；须比较原持有理由、替代机会与风险集中。未改变券商记录、成本、现金或个人风险政策。

观察	改变判断的方式
运营商订单结构与项目毛利连续两期改善或恶化	若与长期假设相反，重新审查对应经营路径、概率和三档；不是只更新财务表
服务器收入增长同时核对分部利润、应收与回款	若与长期假设相反，重新审查对应经营路径、概率和三档；不是只更新财务表
供应限制、客户验收或重大合规事件改变交付能力	若与长期假设相反，重新审查对应经营路径、概率和三档；不是只更新财务表

公开资料不足以独立核验各类服务器合同的净利和客户验收；“AI业务占比”不是利润占比。

阅读详细公司主报告 V3.0：产品业务、S1–S4、L1–L7、前证及完整估值集中在主报告。本季保留当期数据、趋势和同一正式三档。研究与行情日期沿用本期注明时点，重新绑定主报告不代表新增财报或行情。