兆易创新｜旧新假设与三档价对照
复核日2026-09-13；旧值是本轮开始时工作台的正式采用值（已含汇川样本），不是更早V5.x价格。比较价格时点固定2026-09-12，期限止2031年末。
| 证券 | 旧 首档/主仓/核心 | 新 首档/主仓/核心 | 差额 首档/主仓/核心 |
|---|---|---|---|
| CN:603986 | 92.3 / 80.6 / 70.7 | 132.9 / 115.9 / 101.5 | 40.6 / 35.3 / 30.8 |
| HK:03986 | 106.1 / 92.6 / 81.2 | 152.8 / 133.3 / 116.7 | 46.7 / 40.7 / 35.5 |
| 项目 | 旧假设/状态 | 新假设/状态 | 证据或限制 |
|---|---|---|---|
| 前五年经营/现金/股本 | 沿用R2输入或原条件股息锚 | 本轮未改变；具体来源与局限见报告 | 冻结与JSON逐字段检查 |
| 主要估值时点 | 多数可复算模型以2036成熟值折回2031；特定公司另有股息纪律/缺证状态 | 2031状态为主要估值对象，按本公司路由处理 | 用户已确认按公司差异处理 |
| 终值/退出方法 | 旧160亿元收入、45%毛利及各项费用率与50亿元正常化利润不能直接闭合。本轮从存储中周期净价与毛利、MCU和其他产品分项重建，不把H1周期峰值或22.28亿元公允价值收益永久化。超额现金只计70亿元，较原100亿元留更大研发/库存缓冲；未另外加股票投资市值。 | 2031按中周期存储18倍、MCU28倍、模拟/其他24倍分别估值，再加一次留存现金；约八成2031利润来自存储，不能以MCU或AI最高倍数估整个公司。 | 沿用原始公告定位；新增历史估值统计和条件现金反查 |
| 新业务与剩余成长 | 见原研究；不把原增长或成熟假设当事实 | MCU和模拟延伸支持业务多样性，存储仍必须按中周期价、库存和供需测算；新品成功不能取消存储周期。 | H1高毛利与投资收益不外推；69.27亿元2031分部利润已高于旧50亿元口头锚，本轮不得再偷偷调整经营预测。 |
| 本轮复核状态 | adjusted | 2031条件研究价位 | 来源、算术与研究判断分别标注 |
变化归因与不变项
本轮可复算公司的变化来自2031退出方法、公司/分部倍数与退出资本处理；前五年利润、股本、分配、汇率和回报门槛不变。现金从总权益倍数或分部/核心经营单列口径处理，未创造现金。联想2033合同义务继续计入。
本轮复用2026-09-12已留存的公告核验并复查文件哈希；不宣称重新下载和全文审阅全部91份公告。F表示已披露来源事实，O表示本轮数据/代码观察，J表示研究判断，C表示条件计算。
| 来源F | 位置 | 事实或来源状态 | 经济期间 | 取得时间 | SHA256 |
|---|---|---|---|---|---|
| 兆易创新-官方中报 | PDF p6 | H1收入115.66亿元、归母68.57亿元、扣非48.83亿元、OCF60.48亿元；不能以当期高毛利和投资收益外推永久水平。p41股本701,749,599。 | 2026 interim / June quarter | 2026-09-12T13:49:34.061293+00:00 | 8d559a90a9ddc41e667f630afb620004549d31d43de06f9ddb0ab4c2dc84f25f |
本公司参考与反证
2031按中周期存储18倍、MCU28倍、模拟/其他24倍分别估值，再加一次留存现金；约八成2031利润来自存储，不能以MCU或AI最高倍数估整个公司。
MCU和模拟延伸支持业务多样性，存储仍必须按中周期价、库存和供需测算；新品成功不能取消存储周期。
反证：H1高毛利与投资收益不外推；69.27亿元2031分部利润已高于旧50亿元口头锚，本轮不得再偷偷调整经营预测。
| 分部 | 较低业务倍数 | 参考业务倍数 | 较高业务倍数 |
|---|---|---|---|
| 中周期存储 | 15 | 18 | 22 |
| MCU | 24 | 28 | 33 |
| 模拟与其他 | 20 | 24 | 28 |
2031总权益等价倍数C=23.0447；2031每股退出价值=227.4889 CNY。这是2031期末条件价值，不是当前目标。单列加回现金=213.55亿元；经营价值与可归属现金分别计价且仅合计一次。
现金经济性反查C/J：
| 资本/利润代理 | 维护现金/利润 | 现金/利润 | 3—10年网格结果范围 |
|---|---|---|---|
| 1.709 | 1.95% | 3.083 | 13.42—25.54 |
反查假设股权成本11.00%、阶段增长9.00%、尾部增长3%，需约14—15年（从2031之后起算）。资本效率保持原代理，未来FCFE可供股东，这是条件检查，不是2036业务预测。较长延续要求说明参考估值仍依赖持久竞争与资本回报，不能称保守现金底价。
完整反查保留公司专用成本/阶段增长范围，尾部2%/3%/4%、持续3/5/8/10年的低结果和不可支持结果。网格有利组合不是概率或预测已验证；上沿还可能要求更好资本效率/更低风险或更多已证实成长。
以上参考点与范围均为有证据约束的研究判断，尚未统计校准为公允价值真值；不以恢复旧价或提高交易频率为目标。