石头科技｜旧假设／新假设／证据／三档价变化
核定：2026-09-12-R2；结论：已核定·调整价位。研究核定无需逐家用户批准。
旧假设 [O]
2026正常化利润17.5亿、五年增长12%、2031PE22.5x、股本2.591亿；基准算式只计终值资本价值。
新假设与判断 [J]
保留17.5亿元正常化与12%五年增长；关税退款和汇兑做双向中性化。耐用品更新、渠道投放与库存需要资本，成熟效率19%，现金维护差额3.5%；股份归属后的股数进入同一分母。
定价边界与失效条件
重审正常化盈利、2031后利润久期与现金资本占用；保留既有经营模型中经审阅后仍可作为条件预测的部分，不宣称所有L项或临床/客户证据已更新。 研究假设：资本效率、成熟增长、资本成本和未来分配均不是财报事实，也未宣称经过历史统计校准。
三档价变化
688169.SH · CNY
| 档位 | 旧值 | 新值 | 绝对变化 | 变化率 |
|---|---|---|---|---|
| 首档 | 152 | 74.6 | -77.4 | -50.9% |
| 主仓 | 133 | 65.2 | -67.8 | -51.0% |
| 核心 | 117 | 57.2 | -59.8 | -51.1% |
本轮原始证据 [F]
| 证据 | 位置与观察 |
|---|---|
| F1 官方公告 · 本地PDF（本地核验材料，未公开） | PDF p12；H1归母9.86亿元、扣非8.03亿元、OCF3.98亿元；9月归属后259,567,776股。；SHA256 441a68a3c7fbb08f89e8e382ab03587fed35b2fea0f01d9cb29c04941f744af9 |
| F2 官方公告 · 本地PDF（本地核验材料，未公开） | PDF p1,2,3；北京石头世纪科技股份有限公司2024年限制性股票激励计划第二个归属期归属结果暨股份上市公告；SHA256 a88d7aa460b017a2569d44485eb14d5c534daf5bbcb7357048335c6a2eef03eb |
旧假设具体位置 [O]
reports/个股季度报告/2026-Q3/石头科技_688169_2026-Q3_校核20260912.md（本地核验材料，未公开）（L1–8）
reports/个股季度报告/2026-Q3/石头科技_688169_2026-Q3_校核20260912.md（本地核验材料，未公开）（L281–283）
假设：2026正常化利润17.5亿元；股本2.591亿股；Base CAGR 12%；2031终值PE 22.5倍。对应2031每股价值约268元。
reports/个股季度报告/2026-Q3/石头科技_688169_2026-Q3_校核20260912.md（本地核验材料，未公开）（L29–29）
复算模型及敏感性 [J]
模型输入（本地核验材料，未公开） · 逐年结果/情景与压力（本地核验材料，未公开）；JSON以公司名定位。
| 情景／资本结局 | 2031归母利润（模型货币/规模） | 成熟业务PE或PB | 三档价 |
|---|---|---|---|
| Bear | 18.000 | 8.986 | CN:688169：48.1 / 42.1 / 37.0 |
| Base | 30.840 | 9.767 | CN:688169：74.6 / 65.2 / 57.2 |
| Bull | 44.000 | 9.767 | CN:688169：98.2 / 85.8 / 75.3 |
| 压力情景 | 计算结果 |
|---|---|
| Bear 股权成本变动-.01 | CN:688169：51.7 / 45.3 / 39.8 |
| Bear 股权成本变动0 | CN:688169：48.1 / 42.1 / 37.0 |
| Bear 股权成本变动.01 | CN:688169：45.1 / 39.5 / 34.7 |
| Base 股权成本变动-.01 | CN:688169：83.1 / 72.6 / 63.7 |
| Base 股权成本变动0 | CN:688169：74.6 / 65.2 / 57.2 |
| Base 股权成本变动.01 | CN:688169：67.8 / 59.3 / 52.1 |
| Bull 股权成本变动-.01 | CN:688169：110.8 / 96.8 / 84.8 |
| Bull 股权成本变动0 | CN:688169：98.2 / 85.8 / 75.3 |
| Bull 股权成本变动.01 | CN:688169：88.2 / 77.1 / 67.7 |
| 经营权益效率降低3个百分点 股权成本变动0 | CN:688169：69.3 / 60.6 / 53.3 |
| 额外每年1%净稀释 股权成本变动0 | CN:688169：68.6 / 60.0 / 52.7 |
| 2031直接成熟 股权成本变动0 | CN:688169：80.5 / 70.3 / 61.7 |
金额及股份通常均以亿为单位；联想模型用亿美元，ASMPT用亿港元，招商银行用每股人民币。表中PE/PB是2036成熟参数，资本情景不强行合成PE。完整逐年现金、股份和反向核对在上方JSON结果链接。
<details><summary>展开明确的模型输入</summary>
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"company": "石头科技",
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"model": "earnings_operating_equity_cash_v1",
"model_currency": "CNY",
"cny_per_model_currency": "1",
"shares": "2.59567776",
"share_basis": "九月归属公告 PDF p3：259,551,118 + 16,658 = 259,567,776。",
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".15",
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"scenarios": {
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"0.020",
"0.01625",
"0.0125",
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"0.005"
],
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"continuation_growth": [
"0.06",
"0.05",
"0.04",
"0.03",
"0.02"
],
"net_dilution": "0"
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"profit_2026": "17.5",
"profit_2031": "44",
"capital_productivity": "0.28",
"mature_productivity": "0.19",
"payout": "0.25",
"opening_cash_credit": "0",
"cash_maintenance_gap": "0.035",
"terminal_growth": "0.02",
"continuation_growth": [
"0.075",
"0.06125",
"0.0475",
"0.03375",
"0.020"
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"research_judgment": "保留17.5亿元正常化与12%五年增长；关税退款和汇兑做双向中性化。耐用品更新、渠道投放与库存需要资本，成熟效率19%，现金维护差额3.5%；股份归属后的股数进入同一分母。",
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"title": "石头科技｜2026-Q3个股季度报告（价位校核版）",
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"excerpt": "# 石头科技｜2026-Q3个股季度报告（价位校核版）\n\n研究数据基准：2026-09-01；口径校核：2026-09-12；原估值版本：2026-09。\n\n按正式估值章节校核价格，保留原始经营证据与模型来源；本次整理不构成新一轮经营预测。\n\n## 当前采用价位 · 石头科技（688169.SH，CNY）\n",
"kind": "stock",
"quarter": "2026-Q3",
"subject": "石头科技",
"theme": "消费",
"securities": [
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"research_as_of": "2026-09-01",
"reviewed_on": "2026-09-12",
"valuation_version": "2026-09",
"edition_note": "按正式估值章节校核价格，保留原始经营证据与模型来源；本次整理不构成新一轮经营预测。",
"source_references": [
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"excerpt": "| 第一档试仓 | ≤ **152元** | 建立20%—30%目标仓，验证库存与真实现金修复 |\n| 主要建仓 | ≤ **133元** | 仅在滚动OCF/扣非≥0.8x、库存降速后形成主要仓位 |\n| 核心/深度价值 | ≤ **117元** | 核心逻辑未破坏时完成大部分仓位 |",
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"title": "石头科技｜长期投资深度分析（2026年第三季度）"
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"supersedes": [
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"cash_credit_boundary": "现金信用为本轮可计价限额；0表示不额外给未核明的闲置现金价值，并非账面现金为零。未来留存现金滚动且不计利息，终期只计一次。",
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