上海复旦｜旧新假设与三档价对照
复核日2026-09-13；旧值是本轮开始时工作台的正式采用值（已含汇川样本），不是更早V5.x价格。比较价格时点固定2026-09-12，期限止2031年末。
| 证券 | 旧 首档/主仓/核心 | 新 首档/主仓/核心 | 差额 首档/主仓/核心 |
|---|---|---|---|
| CN:688385 | 10.6 / 9.3 / 8.1 | 24.2 / 21.1 / 18.4 | 13.6 / 11.8 / 10.3 |
| HK:01385 | 12.2 / 10.6 / 9.3 | 27.8 / 24.2 / 21.2 | 15.6 / 13.6 / 11.9 |
| 项目 | 旧假设/状态 | 新假设/状态 | 证据或限制 |
|---|---|---|---|
| 前五年经营/现金/股本 | 沿用R2输入或原条件股息锚 | 本轮未改变；具体来源与局限见报告 | 冻结与JSON逐字段检查 |
| 主要估值时点 | 多数可复算模型以2036成熟值折回2031；特定公司另有股息纪律/缺证状态 | 2031状态为主要估值对象，按本公司路由处理 | 用户已确认按公司差异处理 |
| 终值/退出方法 | 以7亿元研究现金利润限额代替8亿元会计锚，1亿元差额为研发和库存风险预算，非已核实的资本化摊销调整，2031取16亿元经济归母。H1公允价值收益和存货减值改善不永续；FPGA、存储与识别业务按产品组合现金理解，不给集团35x式平台估值。 | 2031按FPGA、存储与识别等产品组合的16亿元研究现金利润代理估值，22倍不把全集团升级为EDA/IP订阅平台。 | 沿用原始公告定位；新增历史估值统计和条件现金反查 |
| 新业务与剩余成长 | 见原研究；不把原增长或成熟假设当事实 | FPGA客户设计导入与国产替代可支持延续，其他芯片仍有周期和价格压力；未披露分部利润不能编造精确权重。 | H1归母8.49亿元、扣非4.12亿元差距较大；R2研发/库存预算尚不是会计重述。A/H历史差异只作市场参照。 |
| 本轮复核状态 | adjusted | 2031条件研究价位 | 来源、算术与研究判断分别标注 |
初稿到最终参考的变化：研发现金预算与组合周期约束使初稿24倍偏强；现金利润代理口径下参考22倍，不能与报表PE直接等同。 草稿未进入正式价位，原草稿保留在first-pass文件。
变化归因与不变项
本轮可复算公司的变化来自2031退出方法、公司/分部倍数与退出资本处理；前五年利润、股本、分配、汇率和回报门槛不变。现金从总权益倍数或分部/核心经营单列口径处理，未创造现金。联想2033合同义务继续计入。
本轮复用2026-09-12已留存的公告核验并复查文件哈希；不宣称重新下载和全文审阅全部91份公告。F表示已披露来源事实，O表示本轮数据/代码观察，J表示研究判断，C表示条件计算。
| 来源F | 位置 | 事实或来源状态 | 经济期间 | 取得时间 | SHA256 |
|---|---|---|---|---|---|
| 上海复旦-官方中报 | PDF p7 | H1收入22.25亿元、归母8.49亿元、扣非4.12亿元、OCF7.70亿元；公允价值收益与存货减值回转影响标题利润。 | 2026 interim / June quarter | 2026-09-12T13:49:23.622762+00:00 | fa191ee009362b5b708fd96504c6101c3d3bac6a376945ec76724b9c8024ff83 |
本公司参考与反证
2031按FPGA、存储与识别等产品组合的16亿元研究现金利润代理估值，22倍不把全集团升级为EDA/IP订阅平台。
FPGA客户设计导入与国产替代可支持延续，其他芯片仍有周期和价格压力；未披露分部利润不能编造精确权重。
反证：H1归母8.49亿元、扣非4.12亿元差距较大；R2研发/库存预算尚不是会计重述。A/H历史差异只作市场参照。
本次复核取舍：研发现金预算与组合周期约束使初稿24倍偏强；现金利润代理口径下参考22倍，不能与报表PE直接等同。 初稿和新稿保存在独立对照，不曾将初稿发布到工作台。
| 估值对象 | 较低环境 | 参考环境 | 较高环境 |
|---|---|---|---|
| 研究代理利润倍数 | 18 | 22 | 27 |
2031总权益等价倍数C=22.0000；2031每股退出价值=42.0048 CNY。这是2031期末条件价值，不是当前目标。单列加回现金=0.00亿元；总权益倍数已含现金，不再次加回。
现金经济性反查C/J：
| 资本/利润代理 | 维护现金/利润 | 现金/利润 | 3—10年网格结果范围 |
|---|---|---|---|
| 4.000 | 2.50% | 0.426 | 10.35—22.09 |
反查假设股权成本11.00%、阶段增长11.00%、尾部增长3%，需约18—19年（从2031之后起算）。资本效率保持原代理，未来FCFE可供股东，这是条件检查，不是2036业务预测。较长延续要求说明参考估值仍依赖持久竞争与资本回报，不能称保守现金底价。
完整反查保留公司专用成本/阶段增长范围，尾部2%/3%/4%、持续3/5/8/10年的低结果和不可支持结果。网格有利组合不是概率或预测已验证；上沿还可能要求更好资本效率/更低风险或更多已证实成长。
以上参考点与范围均为有证据约束的研究判断，尚未统计校准为公允价值真值；不以恢复旧价或提高交易频率为目标。