海尔智家｜旧假设／新假设／证据／三档价变化
核定：2026-09-12-R2；结论：已核定·调整价位。研究核定无需逐家用户批准。
旧假设 [O]
2031利润280亿、PE16x、约93.8亿股、超额现金50亿。
新假设与判断 [J]
保留200→280亿元正常化归母利润，海外增长与现金回收分开；成熟品类低增长、高分配，60%分配受FCFE上限控制。回购只在已经注销的股数体现，不再同时加一笔回购收益或全部现金。
定价边界与失效条件
重审正常化盈利、2031后利润久期与现金资本占用；保留既有经营模型中经审阅后仍可作为条件预测的部分，不宣称所有L项或临床/客户证据已更新。 研究假设：资本效率、成熟增长、资本成本和未来分配均不是财报事实，也未宣称经过历史统计校准。
三档价变化
600690.SH · CNY
| 档位 | 旧值 | 新值 | 绝对变化 | 变化率 |
|---|---|---|---|---|
| 首档 | 27.5 | 23.4 | -4.1 | -14.9% |
| 主仓 | 24.5 | 20.6 | -3.9 | -15.9% |
| 核心 | 21.5 | 18.2 | -3.3 | -15.3% |
本轮原始证据 [F]
| 证据 | 位置与观察 |
|---|---|
| F1 官方公告 · 本地PDF（本地核验材料，未公开） | PDF p6；H1扣非92.99亿元、归母103.16亿元、OCF97.52亿元；9月回购注销后9,303,088,164股。；SHA256 fe5814830fac441f9f71b77472c1090ee451d2cf411ad3ce0da469ffb898ed97 |
| F2 官方公告 · 本地PDF（本地核验材料，未公开） | PDF p1,2,3；海尔智家股份有限公司关于部分回购股份注销完成暨股份变动的公告；SHA256 1d07e5c39310e103311c4d5d33d0c77fddc14ebe9d190a5be1a0844aa9c1161a |
旧假设具体位置 [O]
reports/个股季度报告/2026-Q3/海尔智家_600690_2026-Q3_校核20260912.md（本地核验材料，未公开）（L1–8）
reports/个股季度报告/2026-Q3/海尔智家_600690_2026-Q3_校核20260912.md（本地核验材料，未公开）（L39–41）
- 终值PE由12x上调为14—18x、Base 16x；消费者分散、全球品牌和现金回报获得溢价，成熟行业、组织复杂和海外利润差异限制上沿。
- 2031 Base利润280亿元，对应试仓/主仓/核心价27.5 / 24.5 / 21.5元。现价21.12元约隐含2031利润243亿元、五年CAGR约4%，处于核心区但安全边际并非无限。
reports/个股季度报告/2026-Q3/海尔智家_600690_2026-Q3_校核20260912.md（本地核验材料，未公开）（L204–206）
按约93.8亿股，21.12元对应市值约1,981亿元；谨慎计入50亿元超额净现金。
reports/个股季度报告/2026-Q3/海尔智家_600690_2026-Q3_校核20260912.md（本地核验材料，未公开）（L38–40）
- E：2026正常化利润195—205亿元，锚200亿元，低于2031终值法220亿元。以扣非为核心，有限中性化汇兑，不把税法调整、补助和衍生品收益永久化。
- 终值PE由12x上调为14—18x、Base 16x；消费者分散、全球品牌和现金回报获得溢价，成熟行业、组织复杂和海外利润差异限制上沿。
- 2031 Base利润280亿元，对应试仓/主仓/核心价27.5 / 24.5 / 21.5元。现价21.12元约隐含2031利润243亿元、五年CAGR约4%，处于核心区但安全边际并非无限。
reports/个股季度报告/2026-Q3/海尔智家_600690_2026-Q3_校核20260912.md（本地核验材料，未公开）（L30–30）
复算模型及敏感性 [J]
模型输入（本地核验材料，未公开） · 逐年结果/情景与压力（本地核验材料，未公开）；JSON以公司名定位。
| 情景／资本结局 | 2031归母利润（模型货币/规模） | 成熟业务PE或PB | 三档价 |
|---|---|---|---|
| Bear | 215.000 | 10.075 | CN:600690：18.2 / 16.1 / 14.3 |
| Base | 280.000 | 11.106 | CN:600690：23.4 / 20.6 / 18.2 |
| Bull | 345.000 | 11.106 | CN:600690：27.1 / 23.8 / 21.0 |
| 压力情景 | 计算结果 |
|---|---|
| Bear 股权成本变动-.01 | CN:600690：19.7 / 17.4 / 15.4 |
| Bear 股权成本变动0 | CN:600690：18.2 / 16.1 / 14.3 |
| Bear 股权成本变动.01 | CN:600690：17.0 / 15.0 / 13.3 |
| Base 股权成本变动-.01 | CN:600690：26.1 / 23.0 / 20.3 |
| Base 股权成本变动0 | CN:600690：23.4 / 20.6 / 18.2 |
| Base 股权成本变动.01 | CN:600690：21.3 / 18.8 / 16.6 |
| Bull 股权成本变动-.01 | CN:600690：30.5 / 26.7 / 23.5 |
| Bull 股权成本变动0 | CN:600690：27.1 / 23.8 / 21.0 |
| Bull 股权成本变动.01 | CN:600690：24.4 / 21.5 / 19.0 |
| 经营权益效率降低3个百分点 股权成本变动0 | CN:600690：22.0 / 19.4 / 17.2 |
| 额外每年1%净稀释 股权成本变动0 | CN:600690：21.7 / 19.1 / 16.9 |
| 2031直接成熟 股权成本变动0 | CN:600690：24.4 / 21.5 / 19.0 |
金额及股份通常均以亿为单位；联想模型用亿美元，ASMPT用亿港元，招商银行用每股人民币。表中PE/PB是2036成熟参数，资本情景不强行合成PE。完整逐年现金、股份和反向核对在上方JSON结果链接。
<details><summary>展开明确的模型输入</summary>
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"company": "海尔智家",
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"model": "earnings_operating_equity_cash_v1",
"model_currency": "CNY",
"cny_per_model_currency": "1",
"shares": "93.03088164",
"share_basis": "九月注销公告 PDF p1-2：9,377,629,650 - 74,541,486 = 9,303,088,164。",
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"hurdles": [
".12",
".15",
".18"
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"markets": [
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"security_id": "CN:600690",
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"rounding_increment": ".1"
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"scenarios": {
"Bear": {
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"0.04",
"0.035",
"0.03",
"0.025",
"0.02"
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"profit_2031": "345",
"capital_productivity": "0.23",
"mature_productivity": "0.18",
"payout": "0.6",
"opening_cash_credit": "0",
"cash_maintenance_gap": "0.02",
"terminal_growth": "0.02",
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"0.05",
"0.0425",
"0.035",
"0.0275",
"0.02"
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"research_judgment": "保留200→280亿元正常化归母利润，海外增长与现金回收分开；成熟品类低增长、高分配，60%分配受FCFE上限控制。回购只在已经注销的股数体现，不再同时加一笔回购收益或全部现金。",
"source_report": {
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"title": "海尔智家｜2026-Q3个股季度报告（价位校核版）",
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"excerpt": "# 海尔智家｜2026-Q3个股季度报告（价位校核版）\n\n研究数据基准：2026-09-01；口径校核：2026-09-12；原估值版本：2026-09。\n\n按正式估值章节校核价格，保留原始经营证据与模型来源；本次整理不构成新一轮经营预测。\n\n## 当前采用价位 · 海尔智家（600690.SH，CNY）\n",
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"subject": "海尔智家",
"theme": "消费",
"securities": [
"CN:600690"
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"research_as_of": "2026-09-01",
"reviewed_on": "2026-09-12",
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"edition_note": "按正式估值章节校核价格，保留原始经营证据与模型来源；本次整理不构成新一轮经营预测。",
"source_references": [
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"excerpt": "| 第一档试仓 | **≤27.5元** | 20%—30%目标仓 | 海外份额未破坏 |\n| 主要建仓 | **≤24.5元** | 50%—65%目标仓 | 滚动OCF/正常化利润≥1x |\n| 核心/深度价值 | **≤21.5元** | 完成大部分目标仓 | 应收降速、分红纪律维持 |",
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"title": "海尔智家｜长期投资深度分析（2026年第三季度）"
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