联影医疗｜旧假设／新假设／证据／三档价变化

核定：2026-09-12-R2；结论：已核定·调整价位。研究核定无需逐家用户批准。

旧假设 [O]

2031利润48亿元；2032—2036增速10/9/8/7/6%；2036成熟PE 24x，过渡期折现10%，股东分配20%；报告2031等价PE 22.9x。

新假设与判断 [J]

保留22→48亿元正常化经营预测，按医院回款与海外研发投入扣资本；现金维护缺口5%并单列压力。纠正旧叙述中的单位错误：H1归母为8.97亿元，不是0.90亿元，OCF仍为-2.42亿元；不因利润单位更正解除现金限制。

定价边界与失效条件

重审正常化盈利、2031后利润久期与现金资本占用；保留既有经营模型中经审阅后仍可作为条件预测的部分，不宣称所有L项或临床/客户证据已更新。 研究假设：资本效率、成熟增长、资本成本和未来分配均不是财报事实，也未宣称经过历史统计校准。

三档价变化

688271.SH · CNY

本轮原始证据 [F]

旧假设具体位置 [O]

reports/个股季度报告/2026-Q3/联影医疗_688271_2026-Q3_校核20260912.md（本地核验材料，未公开）（L1–8）

reports/个股季度报告/2026-Q3/联影医疗_688271_2026-Q3_校核20260912.md（本地核验材料，未公开）（L45–47）

- 真正成熟期参考：2036前后；成熟PE假设 **24x**。
- 第二阶段折现率：**10.0%**；股东分配率代理：**20%**。
- 由2032—2036利润/分配与2036成熟价值反推，2031等价Continuation PE约 **22.9x**；旧模型终值约 **23x**。

reports/个股季度报告/2026-Q3/联影医疗_688271_2026-Q3_校核20260912.md（本地核验材料，未公开）（L30–32）

| 资本回报Gate | 全年OCF/扣非≥0.8x、服务/软件占比≥18%、海外销售费用率下降、ROIC不低于集团资本成本 |
| 为什么2031未必成熟 | 海外装机和服务飞轮使2031后仍有增长空间，但当前负FCF、高研发/资本开支和服务附着率未完全闭环。显式第二阶段反推约23倍Continuation PE，与2031终值法的23倍一致，因此不能用“全球化”恢复2031终值法的30倍估值。 |

reports/个股季度报告/2026-Q3/联影医疗_688271_2026-Q3_校核20260912.md（本地核验材料，未公开）（L100–102）

- **F｜利润池：** 2025年设备销售占主营收入86.6%，但维修服务以13.0%的收入贡献约16.5%的主营毛利，服务才是装机飞轮能否变现的关键。
- **E｜估值：** 2026正常化归母利润中枢22亿元，2031 Base正常化利润48亿元，终值PE 23倍，累计分红约5元/股，对应2031总回报价值约139元/股；104.50元买入的五年年化回报仅约5.9%。

reports/个股季度报告/2026-Q3/联影医疗_688271_2026-Q3_校核20260912.md（本地核验材料，未公开）（L363–365）

按总股本8.24亿股、当前价104.50元，市值约861亿元。若以2026正常化利润22亿元计，当前约39倍PE。

reports/个股季度报告/2026-Q3/联影医疗_688271_2026-Q3_校核20260912.md（本地核验材料，未公开）（L93–93）

复算模型及敏感性 [J]

模型输入（本地核验材料，未公开） · 逐年结果/情景与压力（本地核验材料，未公开）；JSON以公司名定位。

金额及股份通常均以亿为单位；联想模型用亿美元，ASMPT用亿港元，招商银行用每股人民币。表中PE/PB是2036成熟参数，资本情景不强行合成PE。完整逐年现金、股份和反向核对在上方JSON结果链接。

<details><summary>展开明确的模型输入</summary>

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    "excerpt": "# 联影医疗｜2026-Q3个股季度报告（价位校核版）\n\n研究数据基准：2026-09-01；口径校核：2026-09-12；原估值版本：V5.5.1。\n\n按正式估值章节校核价格，保留原始经营证据与模型来源；本次整理不构成新一轮经营预测。\n\n## 当前采用价位 · 联影医疗（688271.SH，CNY）\n",
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核定方法与现金/币种/权利口径 · 53家公司总表。