中兴通讯H｜2026-Q3个股季度报告
估值版本：2026-09-13-2031-V1；复核日2026-09-13；价格比较时点2026-09-12；主要估值日2031-12-31。
2031条件研究价位。本轮更新估值时点、公司路由及采用依据；完整L1—L7调查与经营预测未重新开展。
当前采用价位 · 00763.HK（HKD）
| 档位 | 价格 |
|---|---|
| 首档 | 13.8 |
| 主仓 | 12.0 |
| 核心 | 10.5 |
价位是带经营/证据条件的研究参考；触价、价格无关资格、账户风险容量与实际记账分别处理。
1. 主题方法与本公司适配
AI基础设施主题方法V1.1在本报告之前说明共同问题；五年主估值规范V1.1规定时间与证据边界。本公司：2031仍按运营商设备与算力硬件的混合盈利估值。12倍接近H股自身2022以来PE中位尺度，服务器恢复可以支持区间上沿，但不能给整个集团软件倍数。
2. 事实与来源F
本轮复用2026-09-12已留存的公告核验并复查文件哈希；不宣称重新下载和全文审阅全部91份公告。F表示已披露来源事实，O表示本轮数据/代码观察，J表示研究判断，C表示条件计算。
| 来源F | 位置 | 事实或来源状态 | 经济期间 | 取得时间 | SHA256 |
|---|---|---|---|---|---|
| 中兴通讯H-官方中报 | PDF p8 | H1扣非归母22.21亿元、经营现金流-1.27亿元；现金转化与算力服务器规模增长分开。 | 2026 interim / June quarter | 2026-09-12T13:48:10.633741+00:00 | 33b6cbe914f7839fd6d92b2fc2a480e2d09fdc7f5af8d3f75073f2f80aa1339a |
| 中兴通讯H-资本事项01 | PDF p1,2,3 | source retained; adopted facts and exact relevant pages identified in capital_basis or evidence note | 资本事项日期见原公告 | 2026-09-12T14:27:26.908222+00:00 | f4908daa05d1a8500e9b60da4018888f75679090afeec0ada9c8b0f4a5181bb4 |
3. 2031经营、现金和权益口径
| 年份 | 归母利润/研究代理（亿） | 股本（亿股） | 每股利润 | 每股现金分配 | 留存现金（亿） |
|---|---|---|---|---|---|
| 2027 | 50.49 | 49.120000 | 1.0278 | 0.2987 | 50.00 |
| 2028 | 56.65 | 49.120000 | 1.1532 | 0.3352 | 50.00 |
| 2029 | 63.55 | 49.120000 | 1.2938 | 0.3760 | 50.00 |
| 2030 | 71.30 | 49.120000 | 1.4516 | 0.4219 | 50.00 |
| 2031 | 80.00 | 49.120000 | 1.6287 | 0.4733 | 50.00 |
利润和现金的币种为CNY；数值是冻结旧模型的研究假设J及计算C，不是公司指引。前五年利润、研发/维护现金、资本占用、股数、分配、日期与12%/15%/18%门槛全部保留。冻结不等于经营预测已重新证实。
4. 成长延续与退出估值J/C
2031仍按运营商设备与算力硬件的混合盈利估值。12倍接近H股自身2022以来PE中位尺度，服务器恢复可以支持区间上沿，但不能给整个集团软件倍数。
连接技术向算力产品迁移具备研发与客户复用基础；第二曲线是否成功以净增值、毛利和回款判断。
反证：H1扣非归母下降45.89%、OCF为负；80亿元2031利润本身已经包含恢复，不能再把相同恢复算成期后增长溢价。
| 估值对象 | 较低环境 | 参考环境 | 较高环境 |
|---|---|---|---|
| 正常化权益盈利倍数 | 10 | 12 | 15 |
2031总权益等价倍数C=12.0000；2031每股退出价值=19.5440 CNY。这是2031期末条件价值，不是当前目标。单列加回现金=0.00亿元；总权益倍数已含现金，不再次加回。
现金经济性反查C/J：
| 资本/利润代理 | 维护现金/利润 | 现金/利润 | 3—10年网格结果范围 |
|---|---|---|---|
| 6.250 | 3.00% | 0.625 | 9.92—16.53 |
反查假设股权成本10.50%、阶段增长7.00%、尾部增长3%，需约2—3年（从2031之后起算）。资本效率保持原代理，未来FCFE可供股东，这是条件检查，不是2036业务预测。较长延续要求说明参考估值仍依赖持久竞争与资本回报，不能称保守现金底价。
完整反查保留公司专用成本/阶段增长范围，尾部2%/3%/4%、持续3/5/8/10年的低结果和不可支持结果。网格有利组合不是概率或预测已验证；上沿还可能要求更好资本效率/更低风险或更多已证实成长。
以上参考点与范围均为有证据约束的研究判断，尚未统计校准为公允价值真值；不以恢复旧价或提高交易频率为目标。
5. 市场参照与适用限制O
| 公司/证券 | 口径 | 有效月份 | 下四分位 | 中位 | 上四分位 | 样本最新日 | 限制O |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 中兴通讯H HK:00763 | PE | 56 | 8.85 | 11.47 | 14.37 | 2026-09-12 | 图表抽样，非逐日收盘审计 |
| 联想集团 HK:00992 | PE | 56 | 7.00 | 10.34 | 15.10 | 2026-09-12 | 图表抽样，非逐日收盘审计 |
| 工业富联 CN:601138 | PE | 56 | 11.94 | 18.45 | 25.68 | 2026-09-11 | 完整月末 |
统计窗为2022年至2026年8月完整月份；2026年9月不进入分位。只展示相邻业务的尺度，业务组合、市场、会计、规模和周期均不同，不把这些公司平均后定价。TTM分母是过去12个月利润，本版分母是2031正常化/研究代理利润，二者不能不经解释直接等同。历史财务可能重述，未完成当时可得回测。
6. 经营情景与退出环境
| 经营情景 | 较低退出环境·首档 | 参考退出环境·首档 | 较高退出环境·首档 |
|---|---|---|---|
| Bear | 7.0 | 8.2 | 9.9 |
| Base | 11.7 | 13.8 | 16.8 |
| Bull | 13.4 | 16.1 | 20.2 |
币种/证券：HK:00763；前五年经营情景与退出环境分开，未给九种组合编造概率。正式价位采用Base经营×参考退出环境；资本事项取可行结局较低值，银行再执行原股息纪律上限。因此上表银行值为上限前敏感性，不是另一套正式价位。
7. 价格计算及复算边界
现值按每年现金分配和2031每股退出价值分别折现；新价向下取整至0.1。人民币/港元换算沿用0.87 CNY/HKD；联想美元经营口径沿用6.786 CNY/USD。它们是冻结研究汇率，不是当前报价。A/H共用经济权益参考不代表两地市场将按汇率等价交易。
8. 季度验证与失效条件
运营商需求、服务器净毛利及滚动现金转换；恢复只有收入而无利润/现金时降低退出倍数并重审80亿元。
任何已发生资本事项、关键来源更正或权益变化须先更新输入再重算。较高退出环境并非无条件可用；原价格无关资格、政策与账户限制没有因新价位自动解除。
9. 研究继承、对照与底稿
此前完整研究及经营证据保留为历史版本；其旧价和旧动作不能覆盖本页当前采用价位。本公司旧新假设与三档变化保留变化过程。
冻结模型（本地核验材料，未公开）；逐公司判断（本地核验材料，未公开）；完整结果与敏感性（本地核验材料，未公开）；全公司汇总。
未完成：严格时点回测、概率校准、全量新经营调查，以及本文明确列示的现金/权益/项目证据缺口。来源可追溯和算术通过不等于估值准确性得到统计证明。