研究附录 / 历史来源 · 不作为现行价格。引用请保留版本和研究日期。返回季度档案

中微公司｜旧新假设与三档价对照

复核日2026-09-13；旧值是本轮开始时工作台的正式采用值（已含汇川样本），不是更早V5.x价格。比较价格时点固定2026-09-12，期限止2031年末。

证券	旧首档/主仓/核心	新首档/主仓/核心	差额首档/主仓/核心
CN:688012	37.1 / 32.4 / 28.4	114.7 / 99.8 / 87.2	77.6 / 67.4 / 58.8

项目	旧假设/状态	新假设/状态	证据或限制
前五年经营/现金/股本	沿用R2输入或原条件股息锚	本轮未改变；具体来源与局限见报告	冻结与JSON逐字段检查
主要估值时点	多数可复算模型以2036成熟值折回2031；特定公司另有股息纪律/缺证状态	2031状态为主要估值对象，按本公司路由处理	用户已确认按公司差异处理
终值/退出方法	2026会计正常化28亿元预留10亿元研发资本化现金净投入预算，现金利润限额18亿元；2031旧85亿元同口径预留20亿元，取65亿元。这不是精确重述会计利润。中报H1研发总投入20.41亿元，其中资本化6.89亿元、现金支付6.80亿元，足以否决只看扣非而漏掉开发现金。保留刻蚀国产替代增长，但剔除公允价值收益，采用归母资本效率30%→18%、维护现金差额2.5%，不按2036年30xPE直接接续。	2031按刻蚀工艺位置、研发延展与多工序商业化估值；30倍应用于65亿元研究现金利润代理，不是85亿元会计锚的30倍。	沿用原始公告定位；新增历史估值统计和条件现金反查
新业务与剩余成长	见原研究；不把原增长或成熟假设当事实	刻蚀验证和客户工程经验可以迁移到其他工序；产品目录、测试与规模收入、重复订单及现金回报分开。	持续资本化研发必须扣现金，R2的20亿元预算仍待精确摊销/新增开发桥；不能用75倍左右交易PE覆盖该差异。
本轮复核状态	adjusted	2031条件研究价位	来源、算术与研究判断分别标注

变化归因与不变项

本轮可复算公司的变化来自2031退出方法、公司/分部倍数与退出资本处理；前五年利润、股本、分配、汇率和回报门槛不变。现金从总权益倍数或分部/核心经营单列口径处理，未创造现金。联想2033合同义务继续计入。

本轮复用2026-09-12已留存的公告核验并复查文件哈希；不宣称重新下载和全文审阅全部91份公告。F表示已披露来源事实，O表示本轮数据/代码观察，J表示研究判断，C表示条件计算。

来源F	位置	事实或来源状态	经济期间	取得时间	SHA256
中微公司-官方中报	PDF p7	H1归母28.25亿元、扣非11.23亿元、OCF6.85亿元；p27-28研发20.41亿元，其中资本化6.89亿元，p95开发现金6.80亿元。	2026 interim / June quarter	2026-09-12T13:49:26.337455+00:00	182e2062fed950cd32310099cdf47f392c791440ce251f5e3bab7137dbc932fe

本公司参考与反证

2031按刻蚀工艺位置、研发延展与多工序商业化估值；30倍应用于65亿元研究现金利润代理，不是85亿元会计锚的30倍。

刻蚀验证和客户工程经验可以迁移到其他工序；产品目录、测试与规模收入、重复订单及现金回报分开。

反证：持续资本化研发必须扣现金，R2的20亿元预算仍待精确摊销/新增开发桥；不能用75倍左右交易PE覆盖该差异。

估值对象	较低环境	参考环境	较高环境
研究代理利润倍数	26	30	35

2031总权益等价倍数C=30.0000；2031每股退出价值=203.5826 CNY。这是2031期末条件价值，不是当前目标。单列加回现金=0.00亿元；总权益倍数已含现金，不再次加回。

现金经济性反查C/J：

资本/利润代理	维护现金/利润	现金/利润	3—10年网格结果范围
3.333	2.50%	0.000	11.34—31.06

反查假设股权成本10.50%、阶段增长14.00%、尾部增长3%，需约14—15年（从2031之后起算）。资本效率保持原代理，未来FCFE可供股东，这是条件检查，不是2036业务预测。较长延续要求说明参考估值仍依赖持久竞争与资本回报，不能称保守现金底价。

完整反查保留公司专用成本/阶段增长范围，尾部2%/3%/4%、持续3/5/8/10年的低结果和不可支持结果。网格有利组合不是概率或预测已验证；上沿还可能要求更好资本效率/更低风险或更多已证实成长。

以上参考点与范围均为有证据约束的研究判断，尚未统计校准为公允价值真值；不以恢复旧价或提高交易频率为目标。

当前正式报告与原文

本版正式报告；本轮之前的完整研究版本；全公司对照。