汇川技术｜旧假设／新假设／证据／三档价变化
核定：2026-09-12-R2；结论：已核定·调整价位。研究核定无需逐家用户批准。
旧假设 [O]
2031利润110亿元；2032—2036增速8/7.5/7/6.5/6%；2036成熟PE 31x，过渡期折现9%，股东分配25%；报告2031等价PE 29.4x。
新假设与判断 [J]
汽车归母利润按联合动力83.3129%权益折算，不沿用收入高速增长即恢复110亿元利润的前提。自动化现金底座与低毛利汽车分别扣研发、销售及权益投入；每年留存资本进入资产或现金，删除固定2036成熟31x。以联合动力权益比例作为汽车分部归属代理仍属研究近似，其他汽车主体实际权益不同须单独重审。
定价边界与失效条件
本次重新推导分部利润、归母比例、现金占用与成熟现金；这不是所有L1—L7原始证据的重新调查。
三档价变化
300124.SZ · CNY
| 档位 | 旧值 | 新值 | 绝对变化 | 变化率 |
|---|---|---|---|---|
| 首档 | 69 | 30.6 | -38.4 | -55.7% |
| 主仓 | 61 | 26.7 | -34.3 | -56.2% |
| 核心 | 53 | 23.4 | -29.6 | -55.8% |
本轮原始证据 [F]
| 证据 | 位置与观察 |
|---|---|
| F1 官方公告 · 本地PDF（本地核验材料，未公开） | PDF p8；H1归母28.10亿元、扣非27.56亿元、OCF19.75亿元；p149联合动力持有权益83.3129%，不是全部归母。；SHA256 9d4e8851dc5129228caaf3fee9febbef9f6cfbd0caeeea922f8d33968462e769 |
| F2 官方公告 · 本地PDF（本地核验材料，未公开） | PDF p1,2,3；关于第六期股权激励计划第二类限制性股票归属结果暨股份上市的公告；SHA256 bb5baa5cb618bed05ab5692ff55674869888c1b37b99e5ec382af69ab2abd335 |
旧假设具体位置 [O]
reports/个股季度报告/2026-Q3/汇川技术_300124_2026-Q3_校核20260912.md（本地核验材料，未公开）（L1–8）
reports/个股季度报告/2026-Q3/汇川技术_300124_2026-Q3_校核20260912.md（本地核验材料，未公开）（L37–39）
|---|---:|---:|---|
| 正常化利润/核心利润 | 110.0 | **154.3** | 2032—2036逐年增速 8.0% → 7.5% → 7.0% → 6.5% → 6.0% |
| 第二阶段主要驱动 | — | — | PLC/高端控制、海外、工业机器人、自动化Content与平台交叉销售 |
reports/个股季度报告/2026-Q3/汇川技术_300124_2026-Q3_校核20260912.md（本地核验材料，未公开）（L39–41）
| 第二阶段主要驱动 | — | — | PLC/高端控制、海外、工业机器人、自动化Content与平台交叉销售 |
| 成熟期估值函数 | 2031直接按成熟期PE 29x | **2036成熟PE 31x** | 由企业经济模型而非主题决定 |
| 第二阶段折现率 | — | — | **9.0%** |
reports/个股季度报告/2026-Q3/汇川技术_300124_2026-Q3_校核20260912.md（本地核验材料，未公开）（L40–42）
| 成熟期估值函数 | 2031直接按成熟期PE 29x | **2036成熟PE 31x** | 由企业经济模型而非主题决定 |
| 第二阶段折现率 | — | — | **9.0%** |
| 2032—2036股东分配率 | — | — | **25%**（A） |
reports/个股季度报告/2026-Q3/汇川技术_300124_2026-Q3_校核20260912.md（本地核验材料，未公开）（L42–44）
| 2032—2036股东分配率 | — | — | **25%**（A） |
| 2031等价Continuation PE | 旧 29x | **约29.4x** | 由第二阶段利润/分配与2036成熟价值反推 |
reports/个股季度报告/2026-Q3/汇川技术_300124_2026-Q3_校核20260912.md（本地核验材料，未公开）（L254–256）
#### 4.0.2 2031 Base Case的利润结构仍应由自动化主导
reports/个股季度报告/2026-Q3/汇川技术_300124_2026-Q3_校核20260912.md（本地核验材料，未公开）（L78–80）
**估值纪律｜** 以后只要2031利润、2031—2036成长、成熟PE/PB/SOTP、净现金/股本或目标回报率任一变化，必须同步重算三档价格、当前动作与主题排序。
reports/个股季度报告/2026-Q3/汇川技术_300124_2026-Q3_校核20260912.md（本地核验材料，未公开）（L466–468）
**I｜表后结论：** 这张表把前文分散出现的“ROIC门槛”转化成可执行的资本回报链。13.86%的集团ROIC仍创造价值，但已不支持把汇川简单视作过去的高回报纯自动化公司。Base Case并不要求ROIC回到20%+，因为业务组合已经永久变化；更现实的要求是：汽车毛利率修复、营运资本周转改善、新业务进入规模后资本开支强度下降，使集团ROIC逐步回到15%—18%。如果收入达到800亿元以上而ROIC仍长期徘徊12%附近，说明规模扩张主要依赖资本投入而不是护城河深化，终值PE应从29倍下调至25倍甚至更低。
reports/个股季度报告/2026-Q3/汇川技术_300124_2026-Q3_校核20260912.md（本地核验材料，未公开）（L28–28）
复算模型及敏感性 [J]
模型输入（本地核验材料，未公开） · 逐年结果/情景与压力（本地核验材料，未公开）；JSON以公司名定位。
| 情景／资本结局 | 2031归母利润（模型货币/规模） | 成熟业务PE或PB | 三档价 |
|---|---|---|---|
| Bear | 69.892 | 10.145 | CN:300124：19.6 / 17.1 / 15.1 |
| Base | 101.155 | 11.688 | CN:300124：30.6 / 26.7 / 23.4 |
| Bull | 137.134 | 12.515 | CN:300124：42.2 / 36.9 / 32.3 |
| 压力情景 | 计算结果 |
|---|---|
| Bear 股权成本变动-.01 | CN:300124：21.5 / 18.8 / 16.5 |
| Bear 股权成本变动0 | CN:300124：19.6 / 17.1 / 15.1 |
| Bear 股权成本变动.01 | CN:300124：18.0 / 15.8 / 13.9 |
| Base 股权成本变动-.01 | CN:300124：34.7 / 30.3 / 26.6 |
| Base 股权成本变动0 | CN:300124：30.6 / 26.7 / 23.4 |
| Base 股权成本变动.01 | CN:300124：27.4 / 23.9 / 21.0 |
| Bull 股权成本变动-.01 | CN:300124：48.8 / 42.6 / 37.3 |
| Bull 股权成本变动0 | CN:300124：42.2 / 36.9 / 32.3 |
| Bull 股权成本变动.01 | CN:300124：37.3 / 32.6 / 28.6 |
| 取消第二阶段 股权成本变动0 | CN:300124：29.4 / 25.7 / 22.5 |
| 一次性收入5%现金占用 股权成本变动0 | CN:300124：29.8 / 26.0 / 22.8 |
| 额外每年1%稀释 股权成本变动0 | CN:300124：28.0 / 24.5 / 21.5 |
金额及股份通常均以亿为单位；联想模型用亿美元，ASMPT用亿港元，招商银行用每股人民币。表中PE/PB是2036成熟参数，资本情景不强行合成PE。完整逐年现金、股份和反向核对在上方JSON结果链接。
<details><summary>展开明确的模型输入</summary>
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"company": "汇川技术",
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"methodology_version": "V3.7.0",
"model_version": "segment-equity-cash-v1",
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"excerpt": "# 汇川技术｜2026-Q3个股季度报告（价位校核版）\n\n研究数据基准：2026-09-01；口径校核：2026-09-12；原估值版本：V5.5。\n\n按正式估值章节校核价格，保留原始经营证据与模型来源；本次整理不构成新一轮经营预测。\n\n## 当前采用价位 · 汇川技术（300124.SZ，CNY）\n",
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"subject": "汇川技术",
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"edition_note": "按正式估值章节校核价格，保留原始经营证据与模型来源；本次整理不构成新一轮经营预测。",
"source_references": [
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"excerpt": "| 档位 | 2031终值法价格 | 两阶段估值价格 | 变化 |\n|---|---:|---:|---:|\n| 第一档试仓 | 69元 | **69元** | +0.0% |\n| 主要建仓 | 61元 | **61元** | +0.0% |\n| 核心价格 | 53元 | **53元** | +0.0% |",
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"prior_assumptions": "2031利润110亿元；2032—2036增速8/7.5/7/6.5/6%；2036成熟PE 31x，过渡期折现9%，股东分配25%；报告2031等价PE 29.4x。",
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"name": "新能源汽车控制及动力",
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{
"name": "新兴产业及其他",
"revenue_2026": "40",
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"sga_ratio_2031": "0.09",
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"terminal_ke": ".10",
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".035",
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".015",
".01"
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"Base": {
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"name": "工业自动化与数字化",
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"volume_growth": "0.105",
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"sga_ratio_2031": "0.09",
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"sga_ratio_2031": "0.04",
"equity_nwc_ratio": "0.17",
"equity_asset_ratio": "0.32",
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"maintenance_reserve_ratio": ".005"
},
{
"name": "新兴产业及其他",
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"sga_ratio_2031": "0.09",
"equity_nwc_ratio": "0.2",
"equity_asset_ratio": "0.45",
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],
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".07",
".06",
".05",
".04",
".03"
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{
"name": "工业自动化与数字化",
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{
"name": "新能源汽车控制及动力",
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"sga_ratio_2031": "0.04",
"equity_nwc_ratio": "0.17",
"equity_asset_ratio": "0.32",
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"maintenance_reserve_ratio": ".005"
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{
"name": "新兴产业及其他",
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"sga_ratio_2031": "0.09",
"equity_nwc_ratio": "0.2",
"equity_asset_ratio": "0.45",
"tax_rate": ".15",
"parent_share": "1",
"maintenance_reserve_ratio": ".005"
}
],
"terminal_ke": ".10",
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"distribution_fraction": ".30",
"annual_share_dilution": "0",
"initial_surplus_cash_credit": "15",
"continuation_growth": [
".085",
".07",
".055",
".04",
".03"
]
}
},
"research_judgment": "汽车归母利润按联合动力83.3129%权益折算，不沿用收入高速增长即恢复110亿元利润的前提。自动化现金底座与低毛利汽车分别扣研发、销售及权益投入；每年留存资本进入资产或现金，删除固定2036成熟31x。以联合动力权益比例作为汽车分部归属代理仍属研究近似，其他汽车主体实际权益不同须单独重审。",
"verified_facts": [
"2026H1收入246.7525亿元、扣非27.5605亿元、OCF19.7506亿元。",
"披露前一交易日股本2707842035股；使用重述后比较数，旧期390000元调整不能当增长。",
"PDF第149页列联合动力直接持股83.3129%；草稿67.5%已被原文否定并修正，未对外发布。"
],
"primary_source_names": [
"汇川技术-中报"
],
"disconfirming_checks": [
"汽车毛利未恢复15%",
"应收和存货合计持续快于收入",
"联合动力权益稀释或现金不能上划"
],
"review_state": "model_draft_pending_independent_arithmetic_and_source_review",
"assumptions_label": "2026正常化是年尺度经营/中周期基准，不是对当年全年财报利润的预测（兆易尤其如此）。未来量价、成本、权益投入、派息和成熟参数均为研究假设；公告只支持历史事实。",
"funding_basis": "研发及股权薪酬按现金等价成本全额扣除；基准假设股份薪酬由同额现金预算抵消净发行，因此不再重复扣一次净稀释。额外每年1%净稀释另作预算外压力情景。资本系数为维持现有杠杆假设下、股东承担的经营净资产增量代理，按各分部归属权益折算；销售管理综合费用假设包含正常化融资支出和租赁占用成本，未另加闲置现金利息。实际净融资不增长，若发生增资另重算。未来派息取利润分配假设与FCFE较低者，未付现金不计利息；2031年能从后续资金需要中分离的现金先单列，余值才在2036年计入，不能重复。",
"timing_basis": "按2027—2036年末现金流计算；三档为2031末退出、含延续价值。额外折现2026-09-12至2026年末的110天。尚未确认的2026余期分红不另给价值信用；不是事实上的零分红。",
"authority": "研究核定不产生交易事实，不自动改变经营Gate、账户政策或个人手工目标价。",
"share_basis": "9月2日已登记公告p14：2,709,502,001股，9月7日上市。新增认购款专用于补流，不当闲置现金。"
}
</details>