消费｜2026-Q3主题报告
截至2026-09-13；本轮补齐其余公司分层研究；与此前版本合计全池56家公司。当前价位表包含本主题所有证券，业务底稿按各自版本绑定。
先阅读本主题分析尺度
需求、品牌、渠道与组织决定可复制的增长。耐用品、饮料与跨境电子的复购和周期不同，第二曲线经验需要落到真实产品而非统一消费成长评分。
终端动销与经销商发货分开；新品初次铺货并不证明复购；海外税制、平台和质量风险不同于国内渠道风险。
农夫和东鹏看品类复购与渠道；安踏看品牌组合、Amer/PUMA与资本权利；美的和海尔看全球经营及资本效率；石头和安克看迭代、品牌、库存和售后。 本批补充：珀莱雅区分品牌复购与并购重估，茅台区分终端需求与渠道、财务公司现金。
Universe与核心研究池复核
原主题定义、Universe和S1—S4是本轮起点，未因当前股价倒推入池。此次核对的是原核心选择与公司的业务、竞争及第二曲线是否仍有关系；名单进入原核心并不构成新的自动资格评分。
当前价位与版本
以下价格直接由工作台同一采用清单生成；未纳入本轮的公司保留旧版本，不把主题报告日期当作所有公司的重新估值日。
| 公司 | 证券 | 币种 | 首档 | 主仓 | 核心 | 估值版本 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 美的集团 | CN:000333 | CNY | 82.7 | 72.6 | 64.1 | 2026-09-13-HOLDINGS-CORE-V1 |
| 安克创新 | CN:300866 | CNY | 121.5 | 106.0 | 92.9 | 2026-09-13-HOLDINGS-CORE-V1 |
| 贵州茅台 | CN:600519 | CNY | 886.3 | 780.2 | 689.7 | 2026-09-13-REMAINING-POOL-V1 |
| 海尔智家 | CN:600690 | CNY | 28.5 | 25.0 | 22.1 | 2026-09-13-HOLDINGS-CORE-V1 |
| 珀莱雅 | CN:603605 | CNY | 72.5 | 63.4 | 55.7 | 2026-09-13-REMAINING-POOL-V1 |
| 东鹏饮料 | CN:605499 | CNY | 156.9 | 137.2 | 120.4 | 2026-09-13-HOLDINGS-CORE-V1 |
| 石头科技 | CN:688169 | CNY | 138.4 | 120.7 | 105.6 | 2026-09-13-HOLDINGS-CORE-V1 |
| 安克创新 | HK:00668 | HKD | 139.7 | 121.9 | 106.7 | 2026-09-13-HOLDINGS-CORE-V1 |
| 安踏体育 | HK:02020 | HKD | 114.7 | 100.3 | 88.1 | 2026-09-13-HOLDINGS-CORE-V1 |
| 农夫山泉 | HK:09633 | HKD | 47.6 | 41.6 | 36.6 | 2026-09-13-HOLDINGS-CORE-V1 |
主题失效与下季重点
终端动销与经销商发货分开；新品初次铺货并不证明复购；海外税制、平台和质量风险不同于国内渠道风险。 当共同驱动转弱，分别更新相关公司的条件路径，不将主题权重与公司权重当独立概率相乘。价格变化也不能消除共同客户与资金约束。
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