科伦药业｜当前2031估值与概率
研究及核对日2026-09-13。主要估值时点2031年末；经营、支付与概率假设为J，公式结果为C。
首次采用分部归属利润：Base成熟业务20亿元，川宁9亿元×72.12%，科伦博泰国内8亿元及海外净权利10亿元×52.11%÷1.10（子公司未来摊薄），分别14/13/25倍。集团原归母利润不再另计，也不叠加上市子公司市值；和解金不重复外推。母公司股数预留2%，未来研发与资本留存单列，三档按此形成。
J：成熟业务利润含总部、利息、税和归属扣减；川宁72.12%为F，博泰采用7月配售完成公告中母公司与全资子公司直接持股52.11%为F；半年报51.45%+4.99%含不同间接持股口径，不视作全部归属母公司。其他合伙平台间接经济份额尚未穿透，未额外计入；这是可识别直接权益口径，不声称完整经济权益总数，再除1.10是子公司未来摊薄J，母公司另预留2%。博泰Base国内净贡献8亿元（净销售40亿元×20%），海外净权利10亿元（成功净销售400亿元×8%净royalty×50%条件份额−6亿元持续费用），均J。公司现有研发和解收入不进入持续利润，未叠加集团归母或子公司市值；现有现金作为偿债/研发/营运储备，不另加估值。分配20%且留存55%作资本压力，不保证子公司将所有利润实际分红。
2031经营与每股权益桥
| 业务路径 | 归属利润（亿元人民币） | 股数亿股 | 2031退出/股（CNY） | 2027—2031分配/股 |
|---|---|---|---|---|
| Bear | 16.55 | 16.22 | 14.71 | 0.22 / 0.21 / 0.21 / 0.21 / 0.20 |
| Base | 35.02 | 16.22 | 35.60 | 0.25 / 0.29 / 0.33 / 0.38 / 0.43 |
| Bull | 57.41 | 16.22 | 63.38 | 0.28 / 0.35 / 0.45 / 0.56 / 0.71 |
Base分部权益
| 分部 | 归属利润亿元 | 参考PE | 价值亿元 |
|---|---|---|---|
| 成熟输液制剂归属净利 | 20.00 | 14.00 | 280.00 |
| 川宁归属净利 | 6.49 | 13.00 | 84.38 |
| 科伦博泰归属净利 | 8.53 | 25.00 | 213.18 |
主题到公司的条件权重
| 主题分支 | Bear | Base | Bull |
|---|---|---|---|
| 发展有利 73.0% | 15.0% | 59.0% | 26.0% |
| 发展不利 27.0% | 51.0% | 42.0% | 7.0% |
| 公司加权路径 | 24.7% | 54.4% | 20.9% |
这些是相关情景的主观研究权重，未校准，不是临床统计胜率。控制口径不等于经济权益，额外合伙平台价值待穿透，未补造为零资产事实。
经营与市场交叉
| 业务 | 支付环境 | 联合权重 | 退出/股CNY | 报价下年化 | PV12 |
|---|---|---|---|---|---|
| Bear | lower | 16.1% | 10.67 | -20.9% | 6.59 |
| Bear | reference | 7.4% | 14.71 | -16.2% | 8.80 |
| Bear | upper | 1.2% | 18.00 | -13.0% | 10.61 |
| Base | lower | 14.7% | 25.79 | -6.7% | 15.28 |
| Base | reference | 29.9% | 35.60 | -1.0% | 20.66 |
| Base | upper | 9.8% | 44.18 | 3.0% | 25.37 |
| Bull | lower | 4.2% | 45.90 | 4.0% | 26.73 |
| Bull | reference | 8.8% | 63.38 | 10.3% | 36.31 |
| Bull | upper | 7.9% | 79.26 | 14.9% | 45.02 |
反向与资金压力
| 项目 | 结果 |
|---|---|
| 参考报价（2026-09-11最后报价快照） | 39.35 CNY |
| 12%要求的2031退出 | 69.68 |
| 所需退出/Base | 1.96 |
| Bull移10个百分点至Bear的PV12 | 17.60 |
| 额外10%纯稀释首档 | 18.73 |
三档采用Base业务×参考支付环境与12%/15%/18%研究回报要求。7月融资现金视作子公司研发/经营储备，未额外加值；未来10%子公司与2%母公司摊薄预留仍为J。