汇川技术｜2026-Q3个股季度报告
估值版本：2026-09-13-HC2031-V1；研究复核日：2026-09-13；价格比较时点冻结于2026-09-12；市场样本止于2026-09-11。
成长型公司五年退出估值·汇川样本。采用2031年退出PE参考28倍，合理情景区间26—32倍；区间是研究判断，不是统计置信区间。以下为本版条件研究价位。
当前采用价位 · 300124.SZ（CNY）
| 档位 | 价格 |
|---|---|
| 首档 | 60.4 |
| 主仓 | 52.6 |
| 核心 | 46.0 |
三档分别对应12%／15%／18%的年化回报要求，沿用原分红时点和向下取整至0.1元。不是券商订单或保证收益。
1. 本轮调整的对象
将主要研究对象放在2031年：届时正常化归母利润、公司成长阶段以及市场可能接受且有经济支撑的退出倍数。本版不预测2036年的业务构成。
本轮冻结上一计算版R2的2027—2031经营预测、股本、权益比例、研发费用、资金投入与分红。Base归母利润为101.16亿元、股本27.09502001亿股、EPS为3.733347元。本次只更换退出价值的估计方法；冻结不表示这些经营假设已经重新验证。
标记：F=已核原始披露；O=代码或数据观察；J=研究判断；C=计算结果。旧版预测和价位仅在独立对照与被替代版本中保存。
2. 成长逻辑与第二曲线
| 业务 | 已核证据 F | 本版判断 J | 2031估值含义 |
|---|---|---|---|
| 工业自动化与数字化 | 2026H1收入134.66亿元，同比29.15%；毛利41.37%；伺服份额35.2%、低压变频20.6%、中大型PLC6.7%、小型PLC14.6% | 控制、驱动、客户工程与渠道复用已形成产品宽度；高份额伺服不能永远复制过去抢份额速度，PLC与海外等需接续 | 有证据支持继续成长的平台业务；不能统一归入低增长成熟制造 |
| 新能源汽车动力系统 | H1收入94.07亿元，同比4.04%；毛利12.82%，同比下降4.02个百分点；联合动力归属权益83.3129% | 已证明跨行业做大收入的能力；资本回报与归母利润的成功程度仍需单独核验 | 不把汽车收入成功全额换成集团高PE；保留毛利及归属约束 |
| 新兴产业 | H1收入14.67亿元，同比96.29%；毛利28.38%，同比下降5.40个百分点 | 工业机器人和储能订单已有增长；低毛利储能占比提升影响回报；新兴产业不等于人形机器人收入 | 本版维持原利润模型，不另加人形成功市值；未来兑现后可重审估值区间 |
| 技术与组织延展 | H1研发22.26亿元，收入占比9.02%；研发人员8,149；当期研发资本化披露为“—” | 能力复用支持持续增长的可能性，也持续消耗资源 | 研发在冻结模型中已经扣除，不能通过加回费用凭空增值 |
来源：汇川2026中报 PDF第11、19—22、28、149页；分部重分类说明见第28页。份额是公司引用睿工业的数据，不构成另一份独立审计证据。第二曲线是否创造价值仍须看投入后的归母现金和回报。
3. 冻结的经营与权益模型
| 年份 | 收入（亿元） | 归母利润（亿元） | EPS（元） | 每股分配（元） |
|---|---|---|---|---|
| 2027 | 570.77 | 64.54 | 2.3820 | 0.7146 |
| 2028 | 626.52 | 72.25 | 2.6667 | 0.8000 |
| 2029 | 687.74 | 80.86 | 2.9842 | 0.8953 |
| 2030 | 754.95 | 90.45 | 3.3384 | 1.0015 |
| 2031 | 828.76 | 101.16 | 3.7333 | 1.1200 |
| 2031分部 | 收入（亿元） | 归母利润（亿元） | 利润占比 | 毛利率 |
|---|---|---|---|---|
| 工业自动化与数字化 | 449.87 | 82.21 | 81.3% | 40.0% |
| 新能源汽车控制及动力 | 310.56 | 14.30 | 14.1% | 15.5% |
| 新兴产业及其他 | 68.33 | 4.65 | 4.6% | 27.0% |
以上全部是沿用研究假设J和其计算C，不是公司指引。工业自动化贡献约81.3%的2031归母利润，说明集团PE应重点评价其平台延展能力，同时保留汽车业务的拖累。
基期收入分别280／200／40亿元；2027—2031自动化量增10.5%、净价-0.5%，汽车量增12%、净价-2.5%，新兴及其他量增13%、净价-1.5%；各分部毛利、研发、销售与资本占用参数均锁定原输入。汽车统一用联合动力83.3129%权益作代理仍有近似，其他汽车主体实际权益未在本轮重做。净稀释为零是原假设，未来激励或融资须触发重算。冻结完整参数（本地核验材料，未公开）
Base未来五年归母利润CAGR约11.91%。每股现金分配合计约4.53元，分别在2027—2031年末发生；期末留存现金已包含在总权益PE中，不能再加119.76亿元。2031股价参考=3.733347×28=104.53元；该数为情景期末价格，不是当前目标价。
4. 退出PE为何取26—32倍、参考28倍
4.1 市场观察 O
| 自身样本（完整月末） | 样本月数 | P10 | P25 | 中位数 | P75 |
|---|---|---|---|---|---|
| 2018-01至2026-08 | 104 | 33.06 | 36.81 | 40.67 | 50.22 |
| 2022-01至2026-08 | 56 | 32.96 | 35.55 | 38.55 | 42.27 |
| 2024-01至2026-08 | 32 | 31.21 | 33.73 | 36.43 | 39.01 |
| 业务参照 | 2022年以来月末PE中位数 | 2026-09-11 PE | 使用范围 |
|---|---|---|---|
| 信捷电气 | 27.83 | 25.37 | PLC/伺服直接参照；体量、平台宽度、分红和汽车敞口不同，只作尺度核对 |
| 英威腾 | 26.10 | 55.42 | 变频/驱动参照；历史含亏损，正PE统计有选择偏差，不用于确定Base |
| 雷赛智能 | 40.94 | 53.55 | 运动控制参照；体量和机器人预期差异，不平移高倍数 |
| 中控技术 | 48.58 | 274.05 | 流程控制参照；当前PE异常高，需先正常化利润，排除当前倍数直接定价 |
原始数据：东方财富公开估值接口，汇川2,111个交易日、2018-01-02至2026-09-11；采用完整月末降低日度重复取样的影响，2026年9月不进入分位统计。2020—2021高估值阶段保留在全样本中，另列近年窗口，不凭主观标签删掉数据。2026-09-11收盘53.52元、TTM PE29.65倍，均为带日期的观察值。汇川来源页
上述TTM PE描述当时过去12个月利润的定价；本版退出PE以2031全年正常化归母利润为分母，只有在可持续盈利口径可比时才可借鉴。历史分位不是2031估值的预测分布。接口提供的历史财务可能已重述，未完成严格当时可得回测。
4.2 研究裁量 J
本版26—32倍是综合取舍：它低于汇川近年常见估值区间，覆盖接近其当前观察值的尺度；下沿保留增长降速与资本占用风险，上沿要求平台延展和现金回报继续兑现。28倍作为偏区间下半部的参考点，与信捷2022年以来约27.83倍的中位尺度相近；这只是工业控制业务的下方参照，不代表两家公司完全可比或存在自动定价公式。
不直接采用自身36倍以上历史中位，是因为2031体量更大、汽车回报与新兴业务盈利未确定，且历史交易价可能含主题预期。也不继续把已验证的平台延展能力按统一低增长稳态处理。本轮不给人形机器人成功额外溢价，不把十五五主题归属直接变成PE加分。
28不是某个评分公式计算出的唯一答案。 可复算的是历史统计、现金反查和价格传导；选择区间及参考点包含明确的研究判断，可信度为中低，需要季度校准。本轮不声称已经找到统计意义上的准确公允PE。
4.3 现金经济性的反查 C/J
冻结2031模型得到：经营资本代理／归母利润=4.3608；维护储备／利润=3.8403%；模型留存现金／利润=1.1839。用这些比率检验候选PE，假设后续FCFE能用于股东、资本效率不变；这不是新增经营预测，也不保证实际能全额分配。
反查示例使用股权成本8.5%、较快阶段利润增长12%、持续8年、之后名义稳态增长3.5%，得到业务PE26.30、含冻结现金的权益PE27.48，说明28倍可以对应一组经济条件。反向求解28倍：同样8.5%成本与3.5%尾部参数下，12%增长需延续约8.4年；若只有10%，需约11.5年；若只有8%，需约18.6年。这同时揭示28倍仍然包含较长的成长延展预期，不能称为保守现金底价。 不知道那时具体业务组成，意味着此项需要持续验证，不能声称远期已经被精确预测。
8.5%和3.5%是反查参数J，不是公司或市场提供的确定事实。人民币十年国债2026-09-11收益率1.6899%是当前环境参照；Damodaran 2026-01风险表给出中国总股权风险溢价5.14%，也不是汇川的资本成本估计。未测公司beta、不把这两项简单相加后宣称得到了正确成本。反查完整覆盖成本7.5%—10%、较快增长8%—12%、持续3—10年、稳态2.5%—4%；全部结果保存在底稿。
若只允许12%增长持续5年，在8.5%成本、3.5%尾部条件下，总权益PE约23.66；若成本升至10%，12%增长持续8年的相同现金结构只支持约20.46倍。较低结果保留，不通过换参数把所有检验调到28。若新证据只支持短延续期或明显更高成本，应重审参考PE。
来源：中债曲线；风险溢价方法与2026-01数据。反查不直接生成采用PE，也没有将原2.5%改成3.5%后机械发布新价。
5. 三档与情景
| 2031退出PE | 首档 | 主仓 | 核心 | 用途 |
|---|---|---|---|---|
| 24 | 52.2 | 45.5 | 39.8 | 区间外下行情景 |
| 26 | 56.3 | 49.0 | 42.9 | Base区间下沿 |
| 28 | 60.4 | 52.6 | 46.0 | 本版采用参考 |
| 30 | 64.4 | 56.2 | 49.1 | 区间内敏感性 |
| 32 | 68.5 | 59.7 | 52.2 | Base区间上沿 |
只改变PE，经营、股本、分红和收益要求保持一致。26—32倍对应首档56.3—68.5元；区间宽度反映估值判断的不确定性。
| 情景 | 冻结2031利润（亿元） | 退出PE参考 | 期前与期后逻辑分别说明 |
|---|---|---|---|
| Bear | 69.89 | 22 | 期前份额/利润不及预期；期后平台接续变弱，按更低增长预期估值 |
| Base | 101.16 | 28 | 期前按冻结经营路径；期后有产品延展，汽车回报约束仍在 |
| Bull | 137.13 | 34 | 期前经营更强；期后还须另有PLC、海外与新业务回报证据才允许较高倍数 |
不为三种情景编造概率。正式三档使用Base；Bear/Bull用于经营与退出环境压力分析。行情触价、价格无关资格、账户风险容量和交易事实仍分别判断。
6. 季度跟踪与证伪
| 待验证判断 | 核对材料/窗口 | 触发重审的信号 J | 处理 |
|---|---|---|---|
| 平台可以延展 | 每份年报/中报的可比自动化收入、毛利及份额；中报与年报不当作两个独立年度 | 两个可比披露期自动化增速低于8%，同时PLC/新产品份额无进展；或年度毛利低于37% | 检查是否仍适用26—32倍；分别调整未来增长与估值，避免同一风险重复全额惩罚 |
| 汽车形成价值回报 | 分部毛利、归母利润、资本投入及联合动力权益 | 年度毛利仍低于13%且投入增长快于收入；重大客户丢失或权益稀释立即重审 | 下调汽车贡献或延展评价；不将规模增长等同成功 |
| 利润能转为现金 | 滚动三个完整年度OCF、营运资本、资本开支与股本 | 三年合计OCF/归母利润低于0.8，或必须融资维持冻结增长路径 | 重新核对现金桥与PE；OCF不直接冒充FCFE |
| 新曲线值得纳入 | 独立收入/毛利、量产复购、现金回收、失败成本 | 只见订单或概念、看不到归母回报；实际取消/亏损扩张立即处理 | 不加新溢价；实际兑现才改判断 |
| 股本与权益一致 | 每次增资、股权激励、子公司权益变化公告 | 实际股本或归属比例与冻结输入不同 | 更新EPS及三档，不以PE变化替代股本调整 |
上述8%／37%／13%／0.8为本样本研究触发线，不是行业定律或自动卖出指令。下一次定期复核为2026Q3财报披露后；重大事实即时重审。
7. 来源、复算与边界
- 原始中报与页码见上；最新股本来源：2026-09-02股份上市公告第1—3页，上市日2026-09-07；股本27.09502001亿股。
- 完整PE对照与输入来源；试行方法；计算结果（本地核验材料，未公开）；离线复算程序（本地核验材料，未公开）。
- 本版优化估值方法与阅读一致性；原L1—L7历史研究、行业TAM和竞争访谈没有全部重新调查，完整原文继续作为来源保存，不能将本版称为全面更新。
- 正式价位引用本报告；历史论证与旧价位参见被替代报告，不得继续把其中的110亿元旧正文预测与本轮101.16亿元计算混用。