创新药与医疗器械全球化主题研究方法论 V1.1
版本日期：2026-09-13；上位手册：V3.7.1；方法ID：TH04。本轮已完成2031估值适配，完整经营调查与缺证状态分别记录。
本轮2031估值适配
五年主估值规范V1.1规定共同的时间和证据边界；下表为本主题的公司差异，数值直接来自对应个股模型。
| 公司 | 2031估值路由 | 当前状态 |
|---|---|---|
| 中国生物制药 | 2031为药品/授权组合价值汇总日；已上市药按剩余专利和竞争现金，管线按条件成功价值。 | 未设定三档·关键证据不足 |
| 信达生物 | 2031估商业化药物剩余现金及临床管线的条件净值，不将全集团统一成永续PE。 | 未设定三档·关键证据不足 |
| 恒瑞医药 | 2031分别估已上市药净现金贡献和许可/管线剩余权益；里程碑按条件与实际履约确认。 | 未设定三档·关键证据不足 |
| 惠泰医疗 | 2031按电生理/外周介入的术式渗透与耗材复购估值。30倍明显低于自身较高历史交易区间，但高于一般设备销售公司。 | 2031条件研究价位 |
| 新产业 | 2031按活跃仪器带来的试剂复购与海外渠道现金估值。24倍略低于自身历史下四分位，保留设备投放、价格及渠道占用。 | 2031条件研究价位 |
| 百济神州 | 2031估全球上市药现金和剩余独占/专利寿命，后继管线独立概率估值。 | 未设定三档·关键证据不足 |
| 科伦药业 | 2031以输液/原料药经营、川宁权益和科伦博泰剩余管线现金分别SOTP。 | 未设定三档·关键证据不足 |
| 联影医疗 | 2031按高端影像设备装机、更新与服务的混合盈利估值。23倍低于自身高交易分布，医院回款和持续研发使它不能按纯耗材复购定价。 | 2031条件研究价位 |
| 迈瑞医疗 | 2031以冻结的152亿元研究现金利润代理计价，24倍是该代理的估值倍数，不能直接等同报表TTM PE。多产品平台与耗材复购支持延续。 | 2031条件研究价位 |
主题共同风险进入各公司的经营或退出情景，不自动把统一PE、增长率、回报门槛或成功概率复制给全部公司。旧规范中的成熟期为可能状态，不能假设全部公司2031已成熟。
1. 主题任务与边界
检验临床价值、支付可及性和全球商业化如何转为归母现金，区分商业化药物、在研资产、设备与复购耗材。
按产品/适应症/地区/权益拆药物与管线，按有效装机/真实检测/手术拆器械；并购、BD授权、自营出海分别研究。
2. 子赛道与业务路由
| 子赛道 | 规范ID | 收入与需求判据 | 现金与资本约束 | 商业化/证据边界 |
|---|---|---|---|---|
| 商业化药物 | BM12 | 患者×可及/渗透×净年费用 | 净价、推广、维持研发、回款、专利寿命 | 获批→可及→处方/治疗→净销售 |
| 在研/BD资产 | BM13 | 条件成功率与阶段现金、地域权利 | 试验与商业化投入、失败停支、稀释 | 签约总额、临床登记不等于确定价值 |
| IVD | BM14 | 活跃装机×检测量×试剂净价 | 赠机成本、试剂复购、渠道库存、回收期 | 装机数必须转为检测/试剂现金 |
| 大型设备 | BM15 | 销量净价＋装机服务附着 | 验收、医院付款、海外售后、研发 | 出口/注册转为使用、服务与利润 |
| 介入耗材 | BM16 | 手术量×使用量×净价×份额 | 培训准入、集采、医院/渠道回款 | 临床价值和术者采用决定持续复购 |
| 原料/发酵分部 | BM29 | 产品量×收率×净价 | 原料能源、环保/扩产与内部交易抵销 | 原料制造与创新药权益分别定价 |
规范定义见《商业模式研究规范库V1.0》。一个公司跨子赛道按分部调用，不按主题挑选最高倍数。
3. Universe和S1—S4
Universe记录纳入理由、市场/证券与发行人、子赛道、直接暴露/经济底座、可服务市场、排除理由。候选来自需求链和竞争替代关系；两轮无新增仅在搜索范围和来源充分时才代表覆盖完成。全主题名单不等于每条子赛道完成覆盖。
- S1临床/注册、支付和商业化分开；在研管线可研究，不被标成已商业化。
- S2按产品权益、地区权利、分成和NCI归属；不把集团收入或BD总额当普通股现金。
- S3看临床/产品能力、制造与真实渠道复制，不以获批数量代替成功能力。
- S4试验登记、结果全文、监管标签、支付与公司财务分别取证；相关适应症不算独立事件。
4. L1—L7的研究重点
L1临床获益、风险和支付；L2竞争疗法、净价与专利/临床壁垒；L3看多产品/多市场兑现；L4现金及单品投入；L5管线/装机延续；L6授权并购和研发淘汰；L7二元失败、融资与合规。
所有L项保留Pass/Fail/Unknown/N/A及理由；主题指标用于解释这些问题，不能加总为跨行业统一分数。缺披露不能用行业均值冒充公司值。
5. 情景、正常化与终值
药物按条件成功、上市时间、患者和净价；器械按使用量/装机活跃和净价；失败/延期时研发支出、销售投入和融资联动。主观权重不称临床统计成功率。
商业化产品有限寿命现金＋管线rNPV；设备和试剂按对应队列/正常化现金；持续研发若已计入利润不得再扣。药物专利期后不能默认保持原峰值销售或集团高PE。
主题层只给共同冲击与范围，不把统一Bull/Base/Bear权重复制给全部公司。具体阈值由公司历史/同业样本、合同、监管或明确研究假设给出，注明分母和日期。资本成本与投资者目标回报分开。
6. 季度/事件证伪
| 观察对象 | 观察窗口 | 对研究和模型的传导 |
|---|---|---|
| 临床/注册/安全 | 按预先登记的事件窗即时更新 | 关键失败或安全性问题可立即使产品情景失效，无须等两个季度 |
| 支付/使用与销售 | 净价、处方/检测/手术和医院采购周期 | 获批无使用或收入无回款，限制商业化/全球化假设 |
| 产品现金与权利 | 季度财报、授权与并购生效事件 | 首付/里程碑/版税分开；地域权利、NCI和稀释改变需重算 |
公司适配卡必须把上述方向转为可判定的指标、阈值、来源、到期日、黄灯/红灯和恢复证据。重大即时事件不等待统一“两期”；累计异常使用匹配业务的可比窗口。重复转载或Q2/H1重叠不得增加观察次数。
7. Replacement与组合接口
按临床适应症/阶段与权益比较药物；按同种检测、手术或设备比较器械。跨业务比较条件现金、失败损失和资金期限，禁止用统一PE或管线数量排名。
主题研究输出价格无关资格、公司角色和共同风险；价格由经核验的个股模型引用，仓位由账户目标/风险预算另算。A/H在企业风险层合并，在证券权利、币种、税费、流动性和价格层分别处理。
8. 报告完成与证据要求
每个子赛道交付一条完整价值捕获桥、一个反证路径、一个可比组和一份缺口清单。公司研究须说明主利润池、路由、三至五个关键驱动、最重要资金约束和待验证事件。已适配数量、已重审数量和已复算数量分开；本轮方法适配与价位状态见上表；这不证明全部L项与经营预测已重新调查。
本方法的具体行业判断是待验证研究问题；资料按来源—经济期间—公开时间—获取时间管理。临床、会计、监管、合同和市场数据使用当期适用原始材料，不凭本方法文本填造事实。