半导体/Edge AI主题研究方法论 V1.1
版本日期：2026-09-13；上位手册：V3.7.1；方法ID：TH03。本轮已完成2031估值适配，完整经营调查与缺证状态分别记录。
本轮2031估值适配
五年主估值规范V1.1规定共同的时间和证据边界；下表为本主题的公司差异，数值直接来自对应个股模型。
| 公司 | 2031估值路由 | 当前状态 |
|---|---|---|
| ASMPT | 2031按SMT/半导体设备中周期利润及先进封装贡献估值，17倍应用于33亿港元研究现金利润代理；当前TTM高值有低利润分母影响。 | 2031条件研究价位 |
| 上海复旦 | 2031按FPGA、存储与识别等产品组合的16亿元研究现金利润代理估值，22倍不把全集团升级为EDA/IP订阅平台。 | 2031条件研究价位 |
| 中微公司 | 2031按刻蚀工艺位置、研发延展与多工序商业化估值；30倍应用于65亿元研究现金利润代理，不是85亿元会计锚的30倍。 | 2031条件研究价位 |
| 中芯国际H | 2031以普通股归属净资产和利用率/折旧后的ROE估值，PB参考0.9倍、范围0.75—1.2；不用半导体设计公司的PE。净现金已在账面，不另加。 | 2031条件研究价位 |
| 乐鑫科技 | 2031按连接芯片出货与开发生态复用估值，26倍低于自身高TTM尺度；软件工具提高黏性，但收入仍非订阅。 | 2031条件研究价位 |
| 兆易创新 | 2031按中周期存储18倍、MCU28倍、模拟/其他24倍分别估值，再加一次留存现金；约八成2031利润来自存储，不能以MCU或AI最高倍数估整个公司。 | 2031条件研究价位 |
| 北方华创 | 2031分开估设备与其他元器件：电子工艺装备业务利润参考28倍、其他18倍，再加一次已建模可归属留存现金。集团等价PE由利润权重计算，不先指定统一公司PE。 | 2031条件研究价位 |
| 星宸科技 | 2031以视觉SoC多场景产品组合估值，24倍明显低于上市后高交易分布；上市样本较短，不能据其分位确定长期中枢。 | 2031条件研究价位 |
| 晶晨股份 | 2031按多媒体SoC底座加已兑现新产品的混合盈利估值，20倍低于自身历史尺度；电视/机顶盒更新属性限制退出倍数。 | 2031条件研究价位 |
| 炬芯科技 | 2031按音频SoC及有证据的端侧产品盈利估值，参考22倍、区间18—26；这不是恢复原报告22倍的同一输入，旧新现金与利润口径须分别对照。 | 2031条件研究价位 |
| 瑞芯微 | 2031按多场景SoC与软件适配复用估值，30倍低于自身高历史交易分布；生态可增强延续，但不等于订阅收入。 | 2031条件研究价位 |
| 长电科技 | 2031采用40亿元中周期利润与14倍参考，重视封测资产利用和先进封装回报；低于自身低利润时的高TTM值。 | 2031条件研究价位 |
主题共同风险进入各公司的经营或退出情景，不自动把统一PE、增长率、回报门槛或成功概率复制给全部公司。旧规范中的成熟期为可能状态，不能假设全部公司2031已成熟。
1. 主题任务与边界
寻找产品/工艺升级、份额迁移中能够形成跨代现金回报的公司，区分产业战略重要性与普通股经济回报。
消费SoC、连接MCU/生态、存储/综合Fabless、标准芯片、EDA/IP、前后道设备、Foundry、OSAT；不得给整个半导体统一估值。
2. 子赛道与业务路由
| 子赛道 | 规范ID | 收入与需求判据 | 现金与资本约束 | 商业化/证据边界 |
|---|---|---|---|---|
| 消费SoC/视觉音频 | BM04 | 项目Design-in、终端销量、净ASP、跨代留存 | 客户/经销库存、研发效率与晶圆备货 | AI功能收入与真正平台化收益分开 |
| 连接MCU/标准接口/IP | BM04/BM27 | 开发到量产、平台/协议复用、授权与版税 | 研发维持、许可权利和客户集中 | 生态数量/标准席位须转为真实付款 |
| 存储/综合Fabless | BM04 | 存储价格周期与非存储利润分拆 | 库存减值、周期毛利、晶圆预付 | 不能用行业低谷PE或峰值利润作为常态 |
| 设备 | BM05 | 工序×CapEx×份额，验收与复购 | 未验收存货、预收、研发、服务与资本回报 | 订单不等于当期收入；复购支持延续 |
| Foundry | BM06 | 产能×利用率×工艺ASP | 折旧、全部CapEx、融资和NCI | ROE/现金/权益桥先于战略叙事 |
| OSAT | BM07 | 技术Mix×利用率×加工ASP | 良率、折旧、CapEx与客户集中 | 先进封装必须证明投入回报 |
规范定义见《商业模式研究规范库V1.0》。一个公司跨子赛道按分部调用，不按主题挑选最高倍数。
3. Universe和S1—S4
Universe记录纳入理由、市场/证券与发行人、子赛道、直接暴露/经济底座、可服务市场、排除理由。候选来自需求链和竞争替代关系；两轮无新增仅在搜索范围和来源充分时才代表覆盖完成。全主题名单不等于每条子赛道完成覆盖。
- S1按流片/送样/验证/量产/复购区分；各环节的失败机制不同。
- S2拆当前主业、已验证新代际和未验证期权，按归母份额估算增量。
- S3能力必须对应具体工序、产品节点、工具/软件和客户复用。
- S4行业分母、公司可服务市场、产品量产与现金披露分别定位；政策目标不替代事实。
4. L1—L7的研究重点
L1看客户性能/成本/良率；L2看切换、跨代、成本和替代；L3按产品代际与景气周期；L4/L6按Fabless研发、设备验收、代工资本和封测利用率分别解释；L5/L7检验供应链、技术许可和资金约束。
所有L项保留Pass/Fail/Unknown/N/A及理由；主题指标用于解释这些问题，不能加总为跨行业统一分数。缺披露不能用行业均值冒充公司值。
5. 情景、正常化与终值
分别建终端量/ASP、设备验收、晶圆利用率或封装技术Mix，不用同一CAGR；研发、折旧、库存、现金和稀释逐年勾稽。
使用终值规范V1.0；2031等价PE与真正成熟PE分开。不存在“数字SoC固定15—20倍”等未经校准常数；未来分类要落到产品寿命、复购、资本回报和现金。
主题层只给共同冲击与范围，不把统一Bull/Base/Bear权重复制给全部公司。具体阈值由公司历史/同业样本、合同、监管或明确研究假设给出，注明分母和日期。资本成本与投资者目标回报分开。
6. 季度/事件证伪
| 观察对象 | 观察窗口 | 对研究和模型的传导 |
|---|---|---|
| 产品/工序兑现 | 按设计代际/验收事件与可比季度 | 送样停滞、认证失败、客户弃用时更新公司捕获；不等待所有财报完成 |
| 周期与资本 | 价格/库存/利用率，结合年度资本投入 | 峰值利润回落与结构恶化分开；扩产低回报重审终值 |
| 现金与权益 | 按回款、供应链付款、股权激励/再融资事件 | 半年现金低不直接判永久；资金缺口、稀释和库存坏账须进入模型 |
公司适配卡必须把上述方向转为可判定的指标、阈值、来源、到期日、黄灯/红灯和恢复证据。重大即时事件不等待统一“两期”；累计异常使用匹配业务的可比窗口。重复转载或Q2/H1重叠不得增加观察次数。
7. Replacement与组合接口
先在消费SoC、连接生态、设备工序、代工或封测内部比较；跨组比较周期正常化每股现金、资本需求和共同下游暴露。战略稀缺性和交易估值不直接抬E档。
主题研究输出价格无关资格、公司角色和共同风险；价格由经核验的个股模型引用，仓位由账户目标/风险预算另算。A/H在企业风险层合并，在证券权利、币种、税费、流动性和价格层分别处理。
8. 报告完成与证据要求
每个子赛道交付一条完整价值捕获桥、一个反证路径、一个可比组和一份缺口清单。公司研究须说明主利润池、路由、三至五个关键驱动、最重要资金约束和待验证事件。已适配数量、已重审数量和已复算数量分开；本轮方法适配与价位状态见上表；这不证明全部L项与经营预测已重新调查。
本方法的具体行业判断是待验证研究问题；资料按来源—经济期间—公开时间—获取时间管理。临床、会计、监管、合同和市场数据使用当期适用原始材料，不凭本方法文本填造事实。