中国生物制药｜2031估值与概率附录
版本2026-09-13-REMAINING-POOL-V1；所有未来值为J，表中由输入计算出的结果为C。公司基础；季度报告；证据
首次建立成熟产品、已上市创新、附条件管线三部分的归属利润模型。Base分别28/60/22亿元，以12/25/28倍参考支付，未来股数预留2%；管线22亿元来自明确条件销售及费用后归属，而非逐项目100%成功。按收购交割情景扣44.8亿元及分红、研发/运营留存后仅计25亿元剩余净现金；无交割另列压力。该模型是条件平台估值，尚非完整单药rNPV。
2031经营与每股权益桥
| 业务路径 | 利润（模型币种亿） | 普通股净资产/每股口径 | 股数亿股 | 2031每股退出参考 | 币种 | 2027—2031分配/股 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| Bear | 50.00 | — | 190.57 | 5.11 | CNY | 0.07 / 0.07 / 0.07 / 0.07 / 0.07 |
| Base | 110.00 | — | 190.57 | 13.00 | CNY | 0.08 / 0.10 / 0.11 / 0.13 / 0.14 |
| Bull | 189.00 | — | 190.57 | 23.60 | CNY | 0.09 / 0.12 / 0.15 / 0.19 / 0.25 |
J：归属净利已扣持续研发、销售、税、融资利息和少数权益；不是集团收入乘一个利润率。186.82952230亿已发行股（含激励信托持股）再预留2%未来稀释。Base创新产品60亿元为未来组合归属，不是报表现值。管线全成功净销售约338.46亿元×50%商业化/采用份额×20%费用后净率×65%归属约22亿元；多项目相关而非独立临床概率。当前净现金174.1219亿元先扣收购44.8、已宣中期分红10.79376及运营/研发/其他权益预留93.52814，剩余25亿元只计一次，未来利润留存不再叠加。未交割场景将天晴权益65%还原60%、退回44.8付款，并调整相关归属利润；见压力结果。
未来股本预留、资本预算、利润率与支付尺度都是条件假设；分配在税费前，未加入账户交易成本。
| Base分部 | 收入亿元 | 正常化利润亿元 | 参考PE或EV/S | 分部值亿元 |
|---|---|---|---|---|
| 成熟产品归属净利 | — | 28.00 | 12.00 | 336.00 |
| 已商业化创新归属净利 | — | 60.00 | 25.00 | 1,500.00 |
| 附条件管线归属净利 | — | 22.00 | 28.00 | 616.00 |
| 年 | 正常化利润亿元 | 资本留存压力亿元 | 分配/股 |
|---|---|---|---|
| 2027 | 63.18 | 28.43 | 0.08 |
| 2028 | 72.57 | 32.66 | 0.10 |
| 2029 | 83.36 | 37.51 | 0.11 |
| 2030 | 95.76 | 43.09 | 0.13 |
| 2031 | 110.00 | 49.50 | 0.14 |
主题到公司的条件权重
| 主题分支 | Bear | Base | Bull |
|---|---|---|---|
| 发展有利，权重72.0% | 12.0% | 62.0% | 26.0% |
| 发展不利，权重28.0% | 48.0% | 44.0% | 8.0% |
| 加权公司路径 | 22.1% | 57.0% | 21.0% |
共同冲击包括主题需求、客户投资、竞争和资金。概率采用相关条件结构，但未校准；同一消息不能作为多个独立证据。
HK:01177 · HKD：经营与市场交叉
| 业务 | 市场环境 | 主观联合权重 | 2031退出/股 | 现价下年化 | 按12%折现 |
|---|---|---|---|---|---|
| Bear | lower | 14.4% | 4.23 | -2.4% | 2.60 |
| Bear | reference | 6.6% | 5.87 | 3.5% | 3.49 |
| Bear | upper | 1.1% | 7.47 | 8.1% | 4.37 |
| Base | lower | 15.4% | 10.57 | 15.8% | 6.23 |
| Base | reference | 31.3% | 14.94 | 23.2% | 8.63 |
| Base | upper | 10.3% | 19.04 | 28.8% | 10.87 |
| Bull | lower | 4.2% | 18.98 | 29.2% | 11.01 |
| Bull | reference | 8.8% | 27.13 | 37.9% | 15.49 |
| Bull | upper | 8.0% | 34.62 | 44.1% | 19.60 |
| 压力/反推 | 计算结果 |
|---|---|
| 现价在12%研究回报要求下需要的2031退出 | 8.78 |
| 上述所需退出 / Base参考退出 | 0.59倍 |
| 主观加权现金流年化（非平均IRR） | 23.8% |
| 主观负回报权重（不含未建模尾部） | 14.4% |
| Bull权重移10个百分点到Bear后PV12 | 7.49 |
| 额外10%纯稀释、无新增价值时首档 | 7.82 |
低/参考/高环境描述2031投资人支付意愿，既包含业务残余成长，也包含情绪与风险偏好；不预测股价路径或承诺价格回归。
本轮资本事项与边际压力
| 测试 | 输入与结果 |
|---|---|
| 现价与研究阈值 | 证券：HK:01177；参考价：5.250；来源时间：2026/09/11 16:08:56；口径：O Tencent最后成交快照；不是券商下单价 |
| 正大天晴交易不交割 | 压力后三档：8.2 / 7.1 / 6.2；口径：J 将全部创新相关部分按65%还原60%为偏严格近似，成熟部分不变，退回未支付44.8；未将签约视为已交割 |
表中资金金额/利润使用本模型币种的亿元，联想为亿美元，ASMPT为亿港元；不得将模型币种与上市报价币种混用。纯稀释是下界式压力，不能当融资后的完整估值。
复算与来源
完整机器输入（本地核验材料，未公开）；本公司结果（本地核验材料，未公开）；执行口径。原始经营输入与研究J分别保留。