百济神州｜公司基础研究 V1.0
研究截至2026-09-13；发行人ISSUER-CN-688235；证券CN:688235, HK:06160；主题：创新药与医疗器械全球化。公司层按版本维护。
F为披露事实，O为观察，J为研究判断，C为计算。以下业务解释来自发行人披露并结合研究判断；竞品选择与优势强弱均属J，未冒充完整独立客户尽调。
公司怎样创造客户价值
百济以肿瘤药研发、全球临床开发和商业化获取收入。药物疗效、安全性、标签、支付与销售执行共同决定价值；一个适应症获批不能代替所有癌种和地区的成功。
产品、客户与收入机制
| 产品或业务 | 谁使用/为何购买 | 利润与现金约束 |
|---|---|---|
| 泽布替尼BRUKINSA | 已商业化BTK产品，为血液肿瘤患者提供治疗选择 | 全球商业化有实际基础；固定疗程、竞争药及知识产权影响持续销售 |
| 替雷利珠单抗及合作产品 | 不同地区和适应症的权益组合 | 全球权利与区域许可分开，已经转让的海外royalty不可重复计入 |
| 索托克拉与后续管线 | 已获批场景及临床扩展、BTK降解剂和实体瘤项目 | 既有获批不等于所有扩展成功，相关组合疗法也可能替代现有持续用药 |
分战场竞争与替代
BTK对照AbbVie/J&J、AstraZeneca、Lilly等对应治疗方案，PD-1及其他机制另看临床结果与标签。全球临床和商业化是已经经历过一次检验的能力；不能据此给所有早期项目相同成功率。
领导层、组织与经营能力
John Oyler团队已实现泽布替尼全球销售，提供研究、注册和海外商业化的经验。组织挑战在管线数量扩大后的试验选择、成本纪律、医学证据与激励稀释；研发开支不能全部当可随时关闭的费用。
第二曲线与已经经历的扩张
索托克拉已披露获批，后续组合与BTK降解剂具有不同临床阶段。将这些进展纳入公司发展概率，允许在收入形成前估值；同时保留失败、延迟、竞品挤压与现有药被自家新方案替代的相关性。
业务底座与基期证据
F：H1收入222.20亿元、归母32.71亿元、扣非29.18亿元、OCF44.39亿元，原表为人民币千元。泽布替尼销售161.27亿元，+28.7%；替雷利珠单抗29.84亿元，+12.9%。中报披露索托克拉美中获批及全球临床进展。
长期假设与反证
| 假设ID | 长期判断J | 下一项有用证据/触发 |
|---|---|---|
| H-CN-688235-H01 | 泽布替尼竞争地位支持全球销售 | 按试验登记核对终点、对照组、读出与监管决定 |
| H-CN-688235-H02 | 已获批与后期管线形成下一轮可商业化产品 | 新产品商业化与既有产品受替代程度 |
| H-CN-688235-H03 | 研发平台扩展不以无限融资和稀释为代价 | 地区权利、专利及royalty转让改变归属现金 |
在原股票池中的位置
范围依据：原主题核心/准核心研究公司。原核心表示价格无关的优先研究对象，不代表本轮自动获得买入许可。原S1—S4与L1—L7资料继续作为历史研究依据，本次重新检查产品/客户、竞争、组织及新业务逻辑，不将概念相关性替代可归属价值。
未建立逐地区法律专利意见与全部单项目rNPV，不能称为完整专利资产定价；正式价格属于临床与商业平台条件估值，另列产品衰减和平台溢价消失的压力。
什么情况下更新公司基础版本
出现重大产品架构替代、关键领导与治理变化、并购/资产出售改变业务边界、第二曲线形成或失败时更新底稿，并重审采用该底稿的季度估值。单纯行情变化只更新机会观察；同日首次建底稿与季报不伪造历史概率变化。